國(guó)信證券（002736）發(fā)布研報(bào)稱，考慮到雅迪控股（HK1585）(01585)2025年行業(yè)以舊換新補(bǔ)貼等政策可能會(huì)透支部分需求，以及新國(guó)標(biāo)產(chǎn)品研發(fā)等投入增加，預(yù)期26/27/28年歸母凈利潤(rùn)為32.76/36.66/40.78億元，每股收益分別為1.05/1.18/1.31元，對(duì)應(yīng)PE為12/11/9倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
國(guó)信證券（002736）主要觀點(diǎn)如下：
2025年以舊換新促進(jìn)行業(yè)增長(zhǎng)，收入及利潤(rùn)較快恢復(fù)
2025年公司營(yíng)業(yè)收入370.1億元，同比增長(zhǎng)31.1%，凈利潤(rùn)29.1億元，同比增長(zhǎng)128.8%，2025年電動(dòng)兩輪車（885974）行業(yè)以舊換新促進(jìn)銷量增長(zhǎng)，2024年底公司積極去庫(kù)存，保持較為健康的庫(kù)存水平，2025年行業(yè)并未出現(xiàn)大規(guī)模價(jià)格戰(zhàn)，公司整體收入及利潤(rùn)較快恢復(fù)。
2025年利潤(rùn)率明顯恢復(fù)
2025年公司毛利率19.1%，同比增長(zhǎng)3.9pct，較2023年增長(zhǎng)2.2pct，凈利率7.9%，同比增長(zhǎng)3.4pct，較2023年增長(zhǎng)0.3pct，以舊換新促進(jìn)行業(yè)銷量增長(zhǎng)，并未發(fā)生大規(guī)模價(jià)格戰(zhàn)，公司利潤(rùn)率持續(xù)恢復(fù)，毛利率提升至2017年以來(lái)最高水平，凈利率創(chuàng)新高。2025年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.4%/3.0%/3.8%/0.1%，綜合費(fèi)用率11.3%，同比-0.4pct，綜合費(fèi)用率小幅下降，主要是規(guī)模效應(yīng)提升，管理及研發(fā)費(fèi)用率下降。
兩輪車智能平權(quán)時(shí)代來(lái)臨，持續(xù)拓門店及提升店效，促進(jìn)利潤(rùn)提升
2026年3月雅迪冠能智能科技嘉年華開(kāi)啟，雅迪正式發(fā)布冠能白鯊Ⅱ、冠能星艦Ⅱ、冠能i7三大旗艦新品，全面展示智能電動(dòng)車領(lǐng)域的積累，兩輪車（885974）智能平權(quán)時(shí)代來(lái)臨，形成完整的智能出行解決方案。此外公司終端渠道數(shù)量持續(xù)提升，2023年公司擁有4000家分銷商及40000家銷售點(diǎn)，2026年公司將進(jìn)一步提升渠道覆蓋度，并注重渠道店效增長(zhǎng)，更好賦能終端消費(fèi)（883434）者，有望促進(jìn)銷量及利潤(rùn)提升。
積極布局東南亞市場(chǎng)，打造新成長(zhǎng)曲線
東南亞油摩市場(chǎng)空間大，油價(jià)高漲背景下，電動(dòng)兩輪車（885974）替代油摩趨勢(shì)有望提速。公司在印尼、越南、泰國(guó)均設(shè)有生產(chǎn)基地，2026年雅迪越南北寧工廠投產(chǎn)，初期年產(chǎn)能100萬(wàn)臺(tái)，并逐步規(guī)劃提升至200萬(wàn)臺(tái)以上；2025年公司在印尼新建工廠，建成后將擁有300萬(wàn)臺(tái)年產(chǎn)能；此外公司在泰國(guó)的生產(chǎn)基地也逐步投產(chǎn)。公司將持續(xù)擴(kuò)大東南（002263）亞生產(chǎn)規(guī)模、深化銷售網(wǎng)絡(luò)，電動(dòng)兩輪車（885974）出海（885840）有望成為公司的新增長(zhǎng)點(diǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策推進(jìn)節(jié)奏不及預(yù)期，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)，消費(fèi)（883434）能力疲軟，新車發(fā)布及銷售不及預(yù)期，庫(kù)存水平過(guò)高。
