2025年以來，港股IPO熱度走高，2025年全年IPO數(shù)量達(dá)117家，募資金額達(dá)2863.3億港元，同比增長(zhǎng)224.8%；同時(shí)，再融資的規(guī)模也同步上升至3263.7億港元，同比增長(zhǎng)272.9%。港股IPO募資規(guī)模時(shí)隔六年重回全球首位。
步入2026年，趕赴香港IPO的趨勢(shì)依舊火熱。值此關(guān)鍵時(shí)期，香港交易所（HK0388）全資附屬公司香港聯(lián)合交易所有限公司（聯(lián)交所）于3月13日刊發(fā)咨詢文件，就一系列有關(guān)提升香港上市機(jī)制競(jìng)爭(zhēng)力的建議咨詢市場(chǎng)意見。
改革咨詢文件對(duì)多項(xiàng)港股現(xiàn)行的門檻標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了調(diào)整，包含同股不同權(quán)制度優(yōu)化、海外上市赴港上市便利、其他首次上市制度調(diào)整等市場(chǎng)較為關(guān)心的條款。
具體來看，實(shí)行“同股不同權(quán)”上市機(jī)制的企業(yè)門檻進(jìn)行了大幅度的下調(diào)。首先是市值與財(cái)務(wù)門檻的調(diào)整。無收入公司的市值要求由400億降至200億港元；有收入公司要求由100億市值和10億收入，降低至60億市值和6億收入。
其次是投票權(quán)上限調(diào)整。對(duì)于市值大于等于400億港元的大型公司，不同投票權(quán)比重由1：10提高到1：20。再者是創(chuàng)新性認(rèn)定調(diào)整。此前，只有創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司才能采取不同投票股權(quán)架構(gòu)上市。在建議中，將“創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)”公司的認(rèn)定分為兩類，A類為“科技創(chuàng)新”、B類為“業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新”。
此外，改革咨詢文件擴(kuò)大保密提交上市申請(qǐng)人的范圍。此前，只有適用于合資格第二上市申請(qǐng)人、生物科技公司、特?？萍脊净騻€(gè)別獲豁免者可以采用保密形式提交上市申請(qǐng)。
在退回機(jī)制方面，此前，不完備的申請(qǐng)材料可能會(huì)被退回，退回上市申請(qǐng)時(shí)，聯(lián)交所網(wǎng)站會(huì)刊登保薦人的身份。在改革咨詢文件，退回上市申請(qǐng)時(shí)，公布所有負(fù)責(zé)編備申請(qǐng)材料的專業(yè)機(jī)構(gòu)的身份和角色。
港交所的改革方案在市場(chǎng)上引起了廣泛的關(guān)注，尤其是“同股不同權(quán)”上市制度優(yōu)化以及“首次IPO”的相關(guān)制度調(diào)整。為解答市場(chǎng)投資者疑慮，南都·灣財(cái)社對(duì)話港交所，帶來監(jiān)管視角的解讀。
改革核心訴求：提升上市制度多元化與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力
南都·灣財(cái)社：此次WVR制度修改是港交所的又一重大調(diào)整，核心聚焦于門檻降低與范圍擴(kuò)大。請(qǐng)問港交所推動(dòng)此次改革的核心訴求是什么？相較此前改革，此次調(diào)整的差異化定位是什么？
香港交易所（HK0388）發(fā)言人：上市制度改革咨詢是香港交易所（HK0388）對(duì)上市制度競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行全面檢討的第一步，涉及三大方面的改革：優(yōu)化同股不同權(quán)公司上市制度、便利已在海外上市的公司來港上市和其他首次上市制度優(yōu)化。本次改革旨在提升上市制度的多元化和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，在保障市場(chǎng)質(zhì)量的前提下，吸引更多不同類型公司來港上市。
我們?cè)?018年成功地進(jìn)行了一系列上市改革，從根本上重塑了香港股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，吸引了大批創(chuàng)新公司來港上市，這次的建議正是基于這些改革成果而提出的。與2018年相比，香港市場(chǎng)生態(tài)發(fā)生了很大的變化，國(guó)際市場(chǎng)也有很大的變化，我們既要對(duì)標(biāo)國(guó)際，也要根據(jù)香港市場(chǎng)的需求進(jìn)行進(jìn)一步改革。在同股不同權(quán)公司的監(jiān)管方面，我們已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，事實(shí)證明，我們可以在保障公司質(zhì)量的前提下提升上市制度的多元化，因此，我們建議進(jìn)一步改革，提升同股不同權(quán)上市制度的靈活度、透明度和監(jiān)管確定性。
WVR制度優(yōu)化：錨定市場(chǎng)訴求，堅(jiān)持改革初衷
南都·灣財(cái)社：本次港交所優(yōu)化同股不同權(quán)（WVR）制度，下調(diào)上市財(cái)務(wù)門檻、放寬投票權(quán)比例并擴(kuò)大適用范圍，您認(rèn)為這一系列調(diào)整對(duì)香港資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的核心正向價(jià)值體現(xiàn)在哪些方面？
香港交易所（HK0388）發(fā)言人：1、對(duì)標(biāo)國(guó)際規(guī)則，提升上市制度的多元化：此次建議的WVR制度優(yōu)化參照國(guó)際主要交易所市場(chǎng)規(guī)則，有助于提升香港上市機(jī)制的競(jìng)爭(zhēng)力。
2、回應(yīng)市場(chǎng)訴求：我們收到多方意見，希望在保護(hù)投資者權(quán)益的前提下提升上市制度的多元化，豐富投資者的選擇，從而鞏固香港國(guó)際金融中心的地位。這次的改革建議正是與時(shí)俱進(jìn)，回應(yīng)市場(chǎng)訴求。
3、堅(jiān)持改革初衷：我們推出WVR制度，是為了吸引優(yōu)質(zhì)的新經(jīng)濟(jì)公司，我們?cè)谠O(shè)計(jì)制度時(shí)就非常關(guān)注投資者保障（例如較高的財(cái)務(wù)門檻、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司要求，以及多項(xiàng)投資者保障及企業(yè)管治要求），確保對(duì)同股不同權(quán)公司有額外的制衡。
4、上市財(cái)務(wù)門檻、投票權(quán)比例：這次在建議提升制度競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，我們?nèi)匀辉O(shè)有多項(xiàng)限制條款，例如放寬投票權(quán)比例只限于市值達(dá)400億港元的大型申請(qǐng)人，而特殊投票權(quán)股東必須在上市時(shí)持有至少10%經(jīng)濟(jì)利益，令其與小股東的利益一致。這些限制大大降低特殊投票權(quán)股東損害普通股股東利益的風(fēng)險(xiǎn)。
5、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司：WVR制度為了吸引新經(jīng)濟(jì)公司來上市，規(guī)定同股不同權(quán)公司必須證明自己符合“創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司”要求。這次建議對(duì)“創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司”要求提出修訂，主要是參照我們現(xiàn)行的監(jiān)管實(shí)踐，向市場(chǎng)提供更清晰的指引，并沒有擴(kuò)大現(xiàn)有的創(chuàng)新公司的認(rèn)定范圍。這些建議將降低主觀判斷的風(fēng)險(xiǎn)，有助于市場(chǎng)更好地理解同股不同權(quán)創(chuàng)新公司的標(biāo)準(zhǔn)。
模式創(chuàng)新認(rèn)定：業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新企業(yè)判定標(biāo)準(zhǔn)解析
南都·灣財(cái)社： WVR適用范圍新增“業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新企業(yè)”，建議提出了企業(yè)復(fù)合年增長(zhǎng)率不低于30%、在行業(yè)內(nèi)擁有較高的行業(yè)地位等標(biāo)準(zhǔn)。在財(cái)務(wù)指標(biāo)、行業(yè)排名等相關(guān)數(shù)據(jù)指標(biāo)之外是否還會(huì)有其他的更貼合“模式創(chuàng)新”判定的標(biāo)準(zhǔn)？
香港交易所（HK0388）發(fā)言人：這次建議把創(chuàng)新公司分為兩類：靠科技創(chuàng)新的路徑A公司和靠業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新的路徑B公司，并且建議對(duì)靠業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新的路徑B公司加入兩項(xiàng)客觀、易量化的標(biāo)準(zhǔn)：
業(yè)績(jī)記錄期內(nèi)收入復(fù)合年均增長(zhǎng)率不低于 30%（聯(lián)交所或接受申請(qǐng)人利用商品總值等其他營(yíng)運(yùn)指標(biāo)以滿足同等增長(zhǎng)比率要求）；以及在同業(yè)中相對(duì)較高的行業(yè)地位。
這主要是依據(jù)我們對(duì)以往采用新業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新的同股不同權(quán)上市申請(qǐng)人業(yè)績(jī)進(jìn)行的分析而制定的。此外，所有同股不同權(quán)上市申請(qǐng)人還必須符合“公司業(yè)務(wù)成功”和“外界認(rèn)可”等適合上市的準(zhǔn)則。就“外界認(rèn)可”規(guī)定而言，路徑B上市申請(qǐng)人須得到“相當(dāng)數(shù)額的第三方投資”，具體標(biāo)準(zhǔn)指引如下：
申請(qǐng)人先前已獲至少一位資深投資者投資，而此類投資者合計(jì)持有相當(dāng)于申請(qǐng)人上市時(shí)已發(fā)行股本的至少10%的股份（或可轉(zhuǎn)換為股份的證券）；
若實(shí)際投資金額巨大，聯(lián)交所可按個(gè)別情況接受較低的比率，亦會(huì)考慮申請(qǐng)人于首次上市時(shí)的預(yù)期市值是否超過200億港元以及聯(lián)交所認(rèn)為合適的其他因素。
我們歡迎市場(chǎng)人士對(duì)所有改革建議（包括業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新企業(yè)的判定標(biāo)準(zhǔn)）提供反饋意見，我們最終會(huì)根據(jù)市場(chǎng)反饋修訂上市規(guī)則。
退表機(jī)制升級(jí)：強(qiáng)化懲戒，提升上市申請(qǐng)透明度
南都·灣財(cái)社：對(duì)于首次IPO企業(yè)，退表機(jī)制強(qiáng)化后，需公開所有中介機(jī)構(gòu)（保薦人、律師、會(huì)計(jì)師等）身份，這一措施如何確保落地？是否會(huì)明確中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任劃分？對(duì)于多次參與退表項(xiàng)目的中介，港交所是否會(huì)有懲戒機(jī)制？
香港交易所（HK0388）發(fā)言人：香港交易所（HK0388）一直有退回機(jī)制，不完備的上市申請(qǐng)材料會(huì)被退回，退回上市申請(qǐng)時(shí)，聯(lián)交所網(wǎng)站會(huì)刊登保薦人的身份。而且，被退回的上市申請(qǐng)人，只有在8周之后才能再次提交上市申請(qǐng)，這對(duì)準(zhǔn)備上市的公司和中介來說都是一種懲戒。
這次我們建議強(qiáng)化退回機(jī)制，增強(qiáng)版的退回機(jī)制不單會(huì)公布被退回申請(qǐng)的保薦人名稱，同時(shí)還會(huì)公布參與上市申請(qǐng)準(zhǔn)備工作的各專業(yè)機(jī)構(gòu)的名稱和角色，可以增加懲戒效應(yīng)，有助于提高透明度和確保上市申請(qǐng)文件的質(zhì)量。對(duì)于中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任劃分，我們建議展示的都是必須為申請(qǐng)材料負(fù)責(zé)的中介機(jī)構(gòu)，包括保薦人、法律顧問、審計(jì)機(jī)構(gòu)、行業(yè)顧問、被引用的專家，以及SPAC發(fā)起人。被退回申請(qǐng)的公司8周之內(nèi)不得再次遞交申請(qǐng)的懲罰也會(huì)繼續(xù)保留。
保密申請(qǐng)擴(kuò)容：對(duì)標(biāo)國(guó)際交易所，增強(qiáng)市場(chǎng)吸引力
南都·灣財(cái)社：本次港交所上市機(jī)制改革將保密提交上市申請(qǐng)的適用范圍擴(kuò)大至所有新上市申請(qǐng)人，您認(rèn)為這一機(jī)制優(yōu)化將為擬上市企業(yè)、港股IPO市場(chǎng)效率以及香港整體上市服務(wù)生態(tài)帶來哪些積極的推動(dòng)作用？
香港交易所（HK0388）發(fā)言人：我們這次建議允許所有公司保密遞交上市申請(qǐng)，主要是對(duì)標(biāo)美國(guó)、英國(guó)、新加坡等國(guó)際主要交易所的上市制度，有助于提升香港對(duì)發(fā)行人的吸引力，也是對(duì)所有上市公司一視同仁，讓所有公司都能擁有保密遞交申請(qǐng)的選擇權(quán)。
我們對(duì)公開遞交和保密遞交的上市申請(qǐng)采用完全一致的審核標(biāo)準(zhǔn)，確保所有來上市的公司都必須符合我們的質(zhì)量要求。
至于市場(chǎng)效率方面，無論上市申請(qǐng)是否以保密方式遞交，本所與香港證監(jiān)會(huì)于2024年10月8日發(fā)布的優(yōu)化新上市申請(qǐng)審批流程時(shí)間表將繼續(xù)適用。若申請(qǐng)材料符合新上市的所有適用規(guī)定及指引，香港證監(jiān)會(huì)及香港聯(lián)交所將在最多兩輪監(jiān)管意見及最多40個(gè)營(yíng)業(yè)日（不包括申請(qǐng)人及其保薦人的回應(yīng)時(shí)間）內(nèi)確認(rèn)相關(guān)申請(qǐng)是否存在重大監(jiān)管關(guān)注事項(xiàng)，而符合資格A股公司的審批時(shí)間更可加速至30個(gè)營(yíng)業(yè)日。
需要指出的是，保密遞交只是在申請(qǐng)時(shí)不須即時(shí)公布申請(qǐng)文件，但仍須在通過上市聆訊后盡早公布聆訊后資料集，因此不會(huì)影響市場(chǎng)透明度。目前適用于發(fā)行人及保薦人有關(guān)上市文件披露的職責(zé)及責(zé)任將維持不變，中介機(jī)構(gòu)仍須確保工作水準(zhǔn)及上市申請(qǐng)文件的質(zhì)量達(dá)標(biāo)。
