中金發(fā)布研報稱，考慮百威亞太(01876)或適度加大投入，下調26年EBITDA7.1%至15.93億美元，引入27年EBITDA16.37億美元。當前股價對應26/27年6.5/6.2倍EV/EBITDA，因股息率托底，該行維持目標股價9.80港元/股，對應2026/27年8.6/8.4倍EV/EBITDA，較當前股價有25.2%上行空間，維持跑贏行業(yè)評級。

　　中金主要觀點如下：

　　4Q25業(yè)績基本符合該行預期

　　公司公布2025年業(yè)績：單4Q25收入/銷量/ASP/EBITDA分別同比-4.2%/-0.7%/-3.5%/-24.7%(此處同比變動均為內生增長率，下同)，其中，中國收入/銷量/ASP/EBITDA同比-11.4%/-3.9%/-7.7%/-42.3%。業(yè)績延續(xù)調整，符合該行預期。

　　中國區(qū)：4Q25弱需求疊加渠道調整深化，量價利短期延續(xù)承壓

　　銷量端，中國區(qū)4Q25銷量同比下滑3.9%，主因公司核心的餐飲、夜場等渠道表現持續(xù)疲軟。單價端，4Q25中國區(qū)ASP同比-7.7%，主因公司加大對非現飲渠道的投入加之非現飲渠道占比提升對應產品結構中樞下移。利潤端，4Q25公司享受一定的原料成本下降與運營優(yōu)化紅利，但受經營杠桿剛性、總部營銷費用攤派及政府補助減少因素影響，中國區(qū)EBITDA同比-42.3%。

　　其他區(qū)域：印度延續(xù)增長態(tài)勢，韓國盈利等待修復

　　亞太東部：銷量端，因韓國消費環(huán)境疲軟加之同期高基數，4Q25東部銷量同比-1.3%。單價端，受益于4Q25核心品類提價動作及2024年高端部分提價紅利延續(xù)，東部四季度ASP同比+2.5%，利潤端，因總部費用攤派及韓國區(qū)員工薪資調整，使得4Q25東部EBITDA同比-9.8%。此外，公司的印度市場在結構升級延續(xù)下保持高增長態(tài)勢，對沖部分中國區(qū)壓力。

　　公司2026年定調增長優(yōu)先，筑底可期

　　據公司公告，26年公司追求增長為先戰(zhàn)略，采取更主動姿態(tài)應對市場挑戰(zhàn)；加之行業(yè)的現飲渠道占比已處歷史低位，進一步向下空間有限，若現飲渠道回暖，百威或可釋放強于行業(yè)的彈性。該行認為得益于宏觀環(huán)境觸底及公司主動戰(zhàn)略調整，26年公司或將穩(wěn)步實現筑底企穩(wěn)。

　　風險提示：升級趨勢放緩致高端化不及預期，成本上升，市場競爭加劇等。