中金發(fā)布研報(bào)稱，維持網(wǎng)易云音樂(09899) 26/27年Non-IFRS凈利潤預(yù)測�，F(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)16/15倍26/27年Non-IFRS P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，予目標(biāo)價(jià)224港元，對(duì)應(yīng)20/18倍26/27年Non-IFRS P/E，較現(xiàn)價(jià)22%上行空間。

　　中金主要觀點(diǎn)如下：

　　2025年Non-IFRS凈利潤符合該行預(yù)期

　　公司公布2025年業(yè)績：收入77.59億元，基本符合該行預(yù)期（78.07億元），Non-IFRS凈利潤28.60億元，基本符合該行預(yù)期（28.49億元）和機(jī)構(gòu)一致預(yù)期（28.36億元）。

　　音樂業(yè)務(wù)2026年有望量價(jià)齊升，社交娛樂或繼續(xù)環(huán)比企穩(wěn)

　　在線音樂：2025年在線音樂收入59.94億元，同增12%，其中訂閱收入同增13.3%，非訂閱收入同增5.2%。公司公告中表示，訂閱收入的增長主要得益于付費(fèi)用戶數(shù)的增長，會(huì)員留存率和活躍度有提升。公司業(yè)績會(huì)表示，2026年戰(zhàn)略重點(diǎn)是擴(kuò)大付費(fèi)用戶規(guī)模，ARPPU亦有望因收窄折扣增長。該行預(yù)計(jì)，2026年在線音樂收入同比增長10.8%，其中訂閱收入同比增速12.1%。

　　社交娛樂及其他：2025年社交娛樂及其他收入17.65億元，同降32%，主要因?qū)徤鹘?jīng)營策略，2H25社交娛樂及其他收入已環(huán)比小幅提升。

　　毛利率同比提升，經(jīng)營費(fèi)用相對(duì)節(jié)制

　　2025年毛利率35.7%，同比提升2ppt。2025年銷售、管理和研發(fā)費(fèi)用絕對(duì)值均同比下滑，投入節(jié)制，公司業(yè)績會(huì)表示，2026年或加大投入，建議關(guān)注2026年公司對(duì)內(nèi)容成本和獲客投入節(jié)奏。在音樂業(yè)務(wù)健康增長帶動(dòng)下，該行預(yù)計(jì)2026年?duì)I業(yè)利潤或同增20%至19.5億元。

　　關(guān)注行業(yè)格局企穩(wěn)時(shí)點(diǎn)，注重用戶體驗(yàn)和持續(xù)創(chuàng)新

　　投資人擔(dān)心行業(yè)格局穩(wěn)定性。據(jù)QuestMobile，汽水音樂2026年1月MAU和DAU仍保持較高同比增速，網(wǎng)易云音樂用戶規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定，該行認(rèn)為公司實(shí)際受競爭影響可能有限，但需密切觀察競品在版權(quán)和獲客上的投入戰(zhàn)略變化。公司亦上線其自研AI生成式推薦大模型Climber及系列AI功能，積極擁抱創(chuàng)新。該行認(rèn)為公司注重用戶體驗(yàn)，在行業(yè)內(nèi)具備差異化定位，關(guān)注用戶份額企穩(wěn)時(shí)點(diǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管趨緊，競爭加劇，成本超出預(yù)期，音樂和社交娛樂承壓。