東吳證券（601555）股份有限公司周爾雙,李文意近期對(duì)中科飛測(cè)（688361）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年報(bào)&2026一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，先進(jìn)制程量檢測(cè)設(shè)備驗(yàn)證進(jìn)展順利》，給予中科飛測(cè)（688361）增持評(píng)級(jí)。
投資要點(diǎn)
2025年?duì)I收高增，凈利潤(rùn)扭虧為盈：2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.53億元，同比+48.75%，其中檢測(cè)設(shè)備營(yíng)收13.64億元，同比+38.52%，量測(cè)設(shè)備營(yíng)收6.23億元，同比+72.71%，軟件營(yíng)收0.13億元；歸母凈利潤(rùn)為0.59億元，扭虧為盈，主要受益于營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)、研發(fā)投入占比下降帶動(dòng)盈利水平提升，扣非凈利潤(rùn)為-1.23億元，同比-1.25%。2026Q1單季營(yíng)收為3.96億元，同比+34.63%，環(huán)比-53.5%；歸母凈利潤(rùn)為-0.68億元，同比虧損幅度擴(kuò)大，環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)；扣非歸母凈利潤(rùn)為-1.16億元，同比虧損幅度擴(kuò)大，環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)，我們認(rèn)為隨著公司先進(jìn)設(shè)備批量交付，業(yè)績(jī)將充分釋放。
25年盈利能力改善，26Q1營(yíng)收結(jié)構(gòu)變動(dòng)影響毛利率同比：2025年公司毛利率為49.93%，同比+1.03pct，其中檢測(cè)設(shè)備毛利率為53.29%，同比+0.77pct，量測(cè)設(shè)備毛利率為41.91%，同比+4.38pct，軟件毛利率為54.59%；銷售凈利率為2.86%，同比+3.69pct；期間費(fèi)用率為50.55%，同比-4.95pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.40%/10.33%/31.95%/0.87%，同比-0.3/-1.5/-4.1/+0.9pct。研發(fā)投入維持高位但占營(yíng)業(yè)收入比例下降，2025年研發(fā)費(fèi)用達(dá)6.56億元，同比+31.95%。2026Q1單季毛利率為47.77%，同比-10.31pct，環(huán)比+0.73pct，主要系公司銷售結(jié)構(gòu)季度波動(dòng)結(jié)合一季度營(yíng)收規(guī)模較小影響各盈利產(chǎn)品占比，導(dǎo)致綜合毛利率同比波動(dòng)；銷售凈利率為-17.16%，同比-12.07pct，環(huán)比-25.77pct。
合同負(fù)債快速增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出同比收窄：截至2026Q1末公司合同負(fù)債為8.81億元，與2025年末比+55.8%，主要系訂單規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)；存貨為30.02億元，與2025年末比+11.2%；2026Q1公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-0.2億元，同比環(huán)比凈流出均收窄。
平臺(tái)化布局產(chǎn)品線持續(xù)豐富，更先進(jìn)制程研發(fā)驗(yàn)證進(jìn)展順利:1)無(wú)圖形晶圓檢測(cè)設(shè)備:量產(chǎn)型號(hào)已覆蓋1Xnm及以上工藝節(jié)點(diǎn)。2)圖形缺陷檢測(cè)設(shè)備:廣泛應(yīng)用于邏輯、存儲(chǔ)、先進(jìn)封裝（886009）等領(lǐng)域，其中用于具備三維檢測(cè)功能的設(shè)備與HBM等先進(jìn)封裝（886009）的3DAOI設(shè)備通過(guò)國(guó)內(nèi)頭部客戶驗(yàn)證，在國(guó)內(nèi)企業(yè)的絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。2Xnm明場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備、暗場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備的研發(fā)進(jìn)展順利。3)三維形貌量測(cè)設(shè)備：支持2Xnm及以上制程，應(yīng)用在HBM等新興先進(jìn)封裝（886009）領(lǐng)域的三維形貌量測(cè)設(shè)備也通過(guò)多家國(guó)內(nèi)頭部客戶驗(yàn)證，在國(guó)內(nèi)企業(yè)的絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。4)薄膜膜厚量測(cè)設(shè)備：已覆蓋國(guó)內(nèi)先進(jìn)工藝和成熟工藝的主要集成電路（885756）客戶，金屬薄膜膜厚量測(cè)設(shè)備為新增長(zhǎng)點(diǎn)，訂單量持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，市占率不斷提升，測(cè)量精度更高的新一代介質(zhì)薄膜膜厚量測(cè)設(shè)備已通過(guò)多家國(guó)內(nèi)主流客戶驗(yàn)證。5)套刻精度量測(cè)設(shè)備：90nm及以上工藝節(jié)點(diǎn)的設(shè)備已實(shí)現(xiàn)批量銷售，2Xnm設(shè)備已通過(guò)國(guó)內(nèi)頭部客戶產(chǎn)線驗(yàn)證，獲得國(guó)內(nèi)領(lǐng)先客戶訂單。6)明場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備系列在頭部客戶驗(yàn)證，進(jìn)展順利。暗場(chǎng)納米圖形晶圓缺陷檢測(cè)設(shè)備已通過(guò)多家國(guó)內(nèi)頭部邏輯及存儲(chǔ)客戶產(chǎn)線驗(yàn)證并實(shí)現(xiàn)批量銷售；7)關(guān)鍵尺寸量測(cè)設(shè)備：2Xnm產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利，已完成客戶端驗(yàn)證，實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)內(nèi)主流客戶銷售。8)良率管理、缺陷分類、光刻套刻分析系統(tǒng)已陸續(xù)交付客戶。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到下游行業(yè)高景氣，公司新產(chǎn)品放量，我們上調(diào)公司2026/2027年歸母凈利潤(rùn)為3.7/6.9(原值3.6/5.0)億，預(yù)計(jì)公司2028年歸母凈利潤(rùn)為10.4億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2026-2028年動(dòng)態(tài)PE分別為178/96/63X，維持“增持”評(píng)級(jí)
風(fēng)險(xiǎn)提示：晶圓廠資本開(kāi)支不及預(yù)期，設(shè)備研發(fā)驗(yàn)證進(jìn)度不及預(yù)期。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)2家，增持評(píng)級(jí)1家，中性評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為210.96。相關(guān)ETF
