上證報(bào)中國(guó)證券網(wǎng)訊(記者汪友若)“最近市場(chǎng)波動(dòng)比較大，主要是受到海外地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的變化影響。我們無(wú)法預(yù)測(cè)地緣政治局勢(shì)變化，但可以專注于分析基本面和流動(dòng)性?！?span>瑞銀（UBS）證券中國(guó)股票策略分析師孟磊在日前的媒體分享會(huì)上表示。
他認(rèn)為，從宏觀視角看，中國(guó)對(duì)于石油與天然氣（885430）的依賴度在全球主要經(jīng)濟(jì)體中較低；微觀視角下，2026年A股盈利增速將進(jìn)一步提升?！霸谂c市場(chǎng)投資者的交流中，我們發(fā)現(xiàn)過(guò)去一個(gè)月多數(shù)投資者仍沉浸于觀察海外風(fēng)險(xiǎn)變化，對(duì)盈利關(guān)注度不足。因此，市場(chǎng)在這方面存在預(yù)期差。未來(lái)一到兩周，A股一季報(bào)即將密集披露，我們已經(jīng)看到一些業(yè)績(jī)不錯(cuò)的公司在股價(jià)上得到正向反應(yīng)?！泵侠谡f(shuō)道。
當(dāng)被問(wèn)及海外投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的配置情況，他認(rèn)為，外資對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的興趣度正在逐漸提升，尤其是在基本面改善、中東地緣局勢(shì)對(duì)中國(guó)影響較小的背景下。但這一提升是循序漸進(jìn)的過(guò)程，外資的青睞標(biāo)的也將逐漸從藍(lán)籌白馬擴(kuò)展到新能源（850101）出海（885840）、科技硬件等A股優(yōu)勢(shì)板塊。
能源價(jià)格沖擊下中國(guó)資產(chǎn)韌性較強(qiáng)
談及中東緊張局勢(shì)對(duì)中國(guó)的影響，孟磊表示，作為全球最大的能源（850101）進(jìn)口國(guó)，投資者可能擔(dān)心油價(jià)上漲會(huì)對(duì)中下游企業(yè)的利潤(rùn)造成沖擊。
針對(duì)這一問(wèn)題，瑞銀（UBS）證券提供了兩組數(shù)據(jù)。第一組數(shù)據(jù)顯示，石油和天然氣（885430）占中國(guó)總能源（850101）消耗的比例約為33%，而全球主要經(jīng)濟(jì)體的這一比例普遍在50%以上。這意味著，相比大多數(shù)市場(chǎng)和國(guó)家，中國(guó)對(duì)油氣的依賴程度并不算高。中國(guó)進(jìn)口量較大，主要原因是其經(jīng)濟(jì)規(guī)模較大，但從能源（850101）結(jié)構(gòu)比例來(lái)看，中國(guó)煤炭（850105）和新能源（850101）的消費(fèi)（883434）占比遠(yuǎn)高于海外市場(chǎng)。
第二組數(shù)據(jù)涉及近期較為熱門的AI話題。近期全球范圍內(nèi)出現(xiàn)電力短缺的討論，發(fā)展AI產(chǎn)業(yè)需要更多的電力和電網(wǎng)支持。不少國(guó)家依賴油氣發(fā)電，例如部分東南亞國(guó)家，其油氣發(fā)電占比甚至高達(dá)80%至90%。而中國(guó)這一比例僅為3.3%，在全球30個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體中排名倒數(shù)第三。因此，中國(guó)基本不依賴油氣進(jìn)行大規(guī)模發(fā)電，僅將其作為補(bǔ)充能源（850101），主要依靠傳統(tǒng)能源（850101）(煤炭（850105）)和新能源（850101）。
“基于上述兩組數(shù)據(jù)，我們的結(jié)論是，從占比角度看，中國(guó)對(duì)油氣的依賴程度并不比大多數(shù)國(guó)家高，進(jìn)口量較大主要是由于經(jīng)濟(jì)體量較大。盡管我們無(wú)法預(yù)測(cè)油價(jià)的未來(lái)走勢(shì)，但有理由相信，從跨國(guó)比較來(lái)看，中國(guó)在油價(jià)上漲背景下受到的影響相對(duì)較小，韌性較強(qiáng)?！泵侠诒硎?。
A股盈利有望加速改善
孟磊進(jìn)一步分析稱，在隱含波動(dòng)率大幅下滑的背景下，近期多數(shù)投資者對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的敏感度已越來(lái)越低，市場(chǎng)情緒逐步鈍化。這也意味著，市場(chǎng)將回歸今年的基本面核心問(wèn)題：盈利究竟有沒(méi)有增長(zhǎng)？
孟磊判斷，今年A股盈利增速將在去年基礎(chǔ)上進(jìn)一步加快，這主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。首先，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，3月PPI同比由2月下降0.9%轉(zhuǎn)為上漲0.5%，為連續(xù)下降41個(gè)月后首次上漲。孟磊表示，即便剔除石油化工（850102）相關(guān)產(chǎn)品，PPI的上行趨勢(shì)也并未改變。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，A股非金融板塊的營(yíng)業(yè)收入增速與PPI增速高度相關(guān)，PPI的進(jìn)一步上行將對(duì)營(yíng)收環(huán)境產(chǎn)生積極貢獻(xiàn)。營(yíng)業(yè)收入增速反彈，利潤(rùn)率同步企穩(wěn)，意味著今年A股非金融板塊的利潤(rùn)增速有望提升。
其次，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證了盈利改善。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2026年1至2月份全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.2%；一季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值334193億元，按不變價(jià)格計(jì)算，同比增長(zhǎng)5%。中國(guó)經(jīng)濟(jì)首季實(shí)現(xiàn)良好開(kāi)局，整體盈利環(huán)境的改善得到了驗(yàn)證。孟磊表示，后續(xù)A股一季報(bào)中，工業(yè)相關(guān)行業(yè)很可能實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)盈利增長(zhǎng)，較去年大幅改善。
第三，分析師預(yù)期出現(xiàn)罕見(jiàn)上調(diào)。過(guò)去幾個(gè)月，孟磊觀察到滬深300（399300）指數(shù)的賣方分析師盈利預(yù)期出現(xiàn)了非常明顯的上調(diào)，這與歷史平均水平完全不同。過(guò)去十五年間，A股僅發(fā)生過(guò)三次類似情況，分別是在2017年、2019年和2021年，而這三年都是基本面復(fù)蘇較好的年份。
“即便在3月地緣政治格局變化時(shí)，分析師對(duì)A股的盈利預(yù)期也沒(méi)有下調(diào)。因此，我們有理由相信，今年的盈利改善是一個(gè)全面、大范圍的趨勢(shì)。2025年市場(chǎng)上漲主要受流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)，而今年很有可能形成流動(dòng)性與盈利雙輪驅(qū)動(dòng)的格局?！泵侠谡f(shuō)道。
增量資金呈現(xiàn)三大趨勢(shì)
增量資金層面，孟磊認(rèn)為，今年A股市場(chǎng)將呈現(xiàn)三大趨勢(shì)。第一是居民理財(cái)“搬家”。根據(jù)瑞銀（UBS）證券金融團(tuán)隊(duì)估算，約有55萬(wàn)億至60萬(wàn)億元的居民存款將陸續(xù)到期。鑒于投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好各異，這些居民財(cái)富可能通過(guò)保險(xiǎn)產(chǎn)品、“固收+”產(chǎn)品、混合型理財(cái)產(chǎn)品等間接渠道進(jìn)入股市。這將是一個(gè)緩慢的、漸進(jìn)的演變過(guò)程。
第二是ETF規(guī)模大幅擴(kuò)張。2024年至2025年，A股寬基ETF規(guī)模顯著增長(zhǎng)，2026年主題類和行業(yè)類ETF的規(guī)模提升將更為明顯。這一變化對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的效應(yīng)是，與ETF相關(guān)的行業(yè)龍頭（883917）公司將明顯跑贏市場(chǎng)。
第三則是私募基金發(fā)行持續(xù)活躍。根據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，自2024年9月24日之后，每月私募基金新注冊(cè)數(shù)量持續(xù)上升。截至今年2月，單月注冊(cè)規(guī)模已超過(guò)500億元，處于較高水平?！靶杼崾镜氖?，我們尚不清楚這些基金具體采取何種策略，可能是量化、主觀多頭，也可能是CTA商品策略，并非全部投向股票市場(chǎng)。但可以確定的是，其中一定比例的資金會(huì)配置權(quán)益資產(chǎn)，且從歷史經(jīng)驗(yàn)看這一比例較為穩(wěn)定，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性形成支撐?！泵侠诒硎?。
他總結(jié)認(rèn)為，從估值來(lái)看，無(wú)論是與歷史水平相比，還是與其他市場(chǎng)相比，A股的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)遠(yuǎn)未達(dá)到其應(yīng)有水平。當(dāng)前估值并未充分反映全球流動(dòng)性的變化以及A股自身環(huán)境的改善。與此同時(shí)，市值管理改革、分紅與回購(gòu)力度提升等結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進(jìn)。居民財(cái)富“搬家”、ETF規(guī)模擴(kuò)張、私募基金發(fā)行活躍等因素對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性形成支撐。這共同構(gòu)成了瑞銀（UBS）證券對(duì)A股后市維持樂(lè)觀態(tài)度的主要原因。
