國金證券（600109）股份有限公司張真楨近期對(duì)紫光股份（000938）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《交換機(jī)份額穩(wěn)固，“AI for All”全棧布局》，給予紫光股份（000938）買入評(píng)級(jí)。
紫光股份（000938）(000938)
業(yè)績簡評(píng)
2025年4月15日，公司發(fā)布年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營收967.48億元，同比增長22.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.86億元，同比增長7.2%。對(duì)應(yīng)25Q4營業(yè)收入194.27億元，同比下降3.8%，環(huán)比下降35.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.82億元，同比增長158.1%，環(huán)比下降48.9%；我們認(rèn)為Q4營收環(huán)比下降主要系物料供給問題導(dǎo)致的波動(dòng)。
經(jīng)營分析
政企與國際業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，子公司新華三貢獻(xiàn)主要增量。2025年新華三政企營收約658.46億元，同比+48.8%，國際業(yè)務(wù)收入達(dá)46.20億元，同比+58.5%，我們認(rèn)為核心增量來自互聯(lián)網(wǎng)廠商AICapex提升，帶動(dòng)交換機(jī)需求高速增長。競爭格局方面，公司中國企業(yè)網(wǎng)交換機(jī)市場份額達(dá)36.1%位居第一，企業(yè)級(jí)WLAN份額27.9%連續(xù)位列榜首，以太網(wǎng)交換機(jī)份額34.5%排名第二，多項(xiàng)核心產(chǎn)品穩(wěn)居行業(yè)前二。資產(chǎn)負(fù)債表來看，2025年末公司合同負(fù)債達(dá)168.82億元，同比增長16.4%，反映下游互聯(lián)網(wǎng)及政企客戶需求持續(xù)旺盛，交付節(jié)奏有序推進(jìn)。
公司堅(jiān)持"算力×聯(lián)接"戰(zhàn)略，構(gòu)筑了從底層數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、中層云與智能平臺(tái)到上層AI平臺(tái)的全棧賦能體系：產(chǎn)品層面，公司推出全互聯(lián)UniPoD S80000系列超節(jié)點(diǎn)產(chǎn)品，大幅提升推理效率和可靠性；全面升級(jí)智算網(wǎng)絡(luò)，推出基于DDC架構(gòu)的新一代無損網(wǎng)絡(luò)方案及800G國芯智算交換機(jī)，Scale-up整機(jī)柜32卡交換節(jié)點(diǎn)已具備小批量發(fā)貨能力。光互聯(lián)領(lǐng)域，公司重點(diǎn)推進(jìn)CPO技術(shù)與Scale-up整機(jī)柜兩大前沿技術(shù)方向研究，800G光模塊已完成與多家供應(yīng)商的互通驗(yàn)證并實(shí)現(xiàn)批量交付部署。我們認(rèn)為公司已在AI全棧實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，疊加智算中心和圖靈小鎮(zhèn)的生態(tài)卡位，后續(xù)有望充分享受AI算力基建與行業(yè)智能化升級(jí)的雙重紅利，行業(yè)領(lǐng)先地位持續(xù)鞏固。
盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)
我們預(yù)計(jì)公司2026/2027/2028年?duì)I收分別為1145/1325/1460億元，同比增長18%/16%/10%；預(yù)計(jì)EPS分別為0.87/1.10/1.32元，PE分別為32/25/21倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
芯片供應(yīng)短缺風(fēng)險(xiǎn)、市場競爭加劇、研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為39.18。
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