山西證券（002500）股份有限公司王馮,孫萌近期對(duì)華利集團(tuán)（300979）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年盈利水平階段性承壓，New Balance躋身前五大客戶》，給予華利集團(tuán)（300979）買入評(píng)級(jí)。
華利集團(tuán)（300979）(300979)
事件描述
4月9日，公司披露2025年年報(bào)，2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入249.80億元，同比增長(zhǎng)4.06%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)32.07億元，同比下降16.50%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)32.57億元，同比下降13.87%。
事件點(diǎn)評(píng)
2025年公司收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)階段性承壓。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收249.80億元，同比增長(zhǎng)4.06%。從銷售數(shù)量看，2025年公司鞋履銷售量2.27億雙，同比增長(zhǎng)1.59%。業(yè)績(jī)方面，2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)32.07億元，同比下降16.50%，業(yè)績(jī)下滑主要因老客戶訂單分化、新工廠處于產(chǎn)能及效率爬坡階段，導(dǎo)致毛利率階段性下滑。
客戶多元化戰(zhàn)略推進(jìn)，New Balance躋身前五大客戶。分客戶看，公司持續(xù)推進(jìn)客戶多元化，戰(zhàn)略新客戶Adidas合作順利推進(jìn)，2025年上半年越南、印尼、中國(guó)工廠均已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)出貨。NewBalance躋身公司前五大客戶行列，公司前五大客戶收入占比由2024年的79.13%下降至2025年的72.55%。分區(qū)域看，歐洲市場(chǎng)(客戶總部所在地)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收47.97億元，同比大幅增長(zhǎng)56.71%，主要受益于On、Adidas放量；北美市場(chǎng)(客戶總部所在地)營(yíng)收194.12億元，同比下降4.87%。分產(chǎn)品看，運(yùn)動(dòng)休閑鞋營(yíng)收221.14億元，同比增長(zhǎng)5.35%；運(yùn)動(dòng)涼鞋/拖鞋等品類營(yíng)收23.12億元，同比增長(zhǎng)11.70%；戶外靴鞋營(yíng)收為5.34億元，同比下滑40.51%。
總產(chǎn)能高單位數(shù)增長(zhǎng)，產(chǎn)能利用率有所下滑。2025年，公司在越南、印尼、中國(guó)的新工廠均有產(chǎn)出，三地新工廠共實(shí)現(xiàn)出貨1452萬(wàn)雙，產(chǎn)能爬坡進(jìn)度符合規(guī)劃。公司總產(chǎn)能達(dá)24757萬(wàn)雙，同比增長(zhǎng)8.3%；總產(chǎn)量22677萬(wàn)雙，同比增長(zhǎng)2.6%；產(chǎn)能利用率91.60%，同比下滑5.12pct。公司境外產(chǎn)能占比達(dá)98.75%。
毛利率階段性承壓，費(fèi)用管控效果顯著。盈利能力方面，2025年公司毛利率為21.89%，同比下降4.92pct，主因老工廠訂單相對(duì)承壓、新工廠處于爬坡階段。費(fèi)用率方面，2025年，公司期間費(fèi)用率合計(jì)4.51%，同比下降1.49pct。其中銷售費(fèi)用率同比下滑0.05pct至0.26%，管理費(fèi)用率同比下滑1.66pct至2.82%；研發(fā)費(fèi)用率同比提升0.10pct至1.66%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升0.12pct至-0.23%。綜合影響下，2025年公司歸母凈利率為12.84%，同比下降3.16pct。存貨方面，截至2025年末，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為55天，較去年同期減少5天，運(yùn)營(yíng)效率提升。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流方面，2025年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為37.43億元，同比下降18.93%。
投資建議
2025年，受益于多元化客戶占率推進(jìn)、新工廠產(chǎn)能釋放，公司運(yùn)動(dòng)鞋履制造業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，營(yíng)收規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)。但受到客戶訂單分化影響，部分老工廠產(chǎn)能利用率下降，且新工廠處于盈利爬坡階段，公司毛利率有所承壓。展望后續(xù)，預(yù)計(jì)新工廠盈利及老工廠訂單調(diào)配將有所改善。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為35.44、39.50、42.31億元，4月10日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2026-2028年P(guān)E為14.3/12.8/12.0倍，維持“買入-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
新工廠產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期；主要客戶經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)重大不利變化；勞動(dòng)力成本上升風(fēng)險(xiǎn)；匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有19家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)18家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為59.31。
