美的集團(tuán)?
2025年報(bào)點(diǎn)評(píng)：雙輪驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)韌性強(qiáng)，股東回報(bào)穩(wěn)步提升?
全年?duì)I收利潤(rùn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，分紅率穩(wěn)步提升。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4585億/+12.1%，歸母凈利潤(rùn)439.5億/+14.0%，扣非歸母凈利潤(rùn)412.7億/+15.5%。其中Q4收入937.9億/+5.7%，歸母凈利潤(rùn)60.6億/-11.3%，扣非歸母凈利潤(rùn)41.3億/-23.1%。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金38元，加上中期分紅，合計(jì)股利支付率為73.6%，對(duì)應(yīng)4月2日收盤價(jià)股息率為5.6%。公司2025年回購股份116億元，現(xiàn)金分紅及回購金額已超歸母凈利潤(rùn)。同時(shí)，公司宣布65-130億元A股回購方案，回購股份將用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃及/或員工持股計(jì)劃。? 家電主業(yè)韌性增長(zhǎng)，B端業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)動(dòng)能。2025年我國家電內(nèi)外銷（885840）均面臨一些壓力，國內(nèi)家電零售額同比下降4.3%(奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù))，出口額同比下降3.9%(海關(guān)總署美元口徑數(shù)據(jù))。公司2025年智能家居（885478）收入2999.3億，同比增長(zhǎng)11.3%，龍頭增長(zhǎng)韌性充足。公司B端收入1227.5億/+17.5%，預(yù)計(jì)Q4增長(zhǎng)12.4%；其中樓宇科技收入357.9億/+25.7%，預(yù)計(jì)Q4增長(zhǎng)26.7%；機(jī)器人與自動(dòng)化收入310.1億/+8.1%，預(yù)計(jì)Q4增長(zhǎng)6.5%；工業(yè)技術(shù)收入272.3億/+10.2%，B端其他業(yè)務(wù)收入287.2億/+26.9%。? 國內(nèi)強(qiáng)化領(lǐng)先地位，海外OBM占比提升。公司在國內(nèi)多渠道落實(shí)“數(shù)一”戰(zhàn)略，2025年國內(nèi)收入2605.0億/+9.4%，其中H1/H2分別+14.1%/+4.2%；國內(nèi)家電電商收入占比超55%。公司2025年海外收入1959.5億/+15.9%，其中H1/H2分別+17.7%/+13.8%。公司持續(xù)加碼海外業(yè)務(wù)，OBM收入占海外家電收入的比重超45%，海外自有品牌電商業(yè)務(wù)連續(xù)高增長(zhǎng)，2025年提升超35%。? 全年盈利穩(wěn)步提升，Q4受財(cái)務(wù)費(fèi)用等拖累。公司2025年毛利率26.4%，同比基本持平；其中家電毛利率同比-0.1pct，B端毛利率同比-0.6pct；Q4同口徑下毛利率同比+0.6pct。公司費(fèi)用有所優(yōu)化，2025年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別-0.1/-0.0/-0.1/-0.5pct至9.4%/3.5%/3.9%/-1.3%，其中Q4同比分別-0.4/+0.8/-0.3/+1.3pct。公司全年歸母凈利率+0.2pct至9.6%，Q4受匯兌損益、部分并購項(xiàng)目虧損等影響歸母凈利率同比-1.2pct。? 合同負(fù)債、其他流動(dòng)負(fù)債維持高位，蓄勢(shì)后續(xù)發(fā)展。公司2025Q4末合同負(fù)債469.9億，同比-4.6%/環(huán)比+28.7%；其他流動(dòng)負(fù)債(預(yù)提銷售返利占比超50%)904.3億，同比+2.3%/環(huán)比-7.9%，公司后續(xù)增長(zhǎng)仍具備堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；原材料價(jià)格大幅上漲；國內(nèi)外家電需求不及預(yù)期。? 投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)公司家電主業(yè)增長(zhǎng)穩(wěn)健，B端業(yè)務(wù)持續(xù)成長(zhǎng)，持續(xù)股權(quán)激勵(lì)下團(tuán)隊(duì)作戰(zhàn)力強(qiáng)?？紤]到原材料價(jià)格上漲，下調(diào)2026-2027年并引入2028年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為470/511/552億(前值為494/540/-億)，同比+7%/+9%/+8%，對(duì)應(yīng)PE為12.3/11.4/10.5倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。?
神州信息?
2025年度業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：收入大幅增長(zhǎng)，利潤(rùn)端扭虧為盈?
維持“增持”評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為1.21/2.31/3.67億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)值為0.12/0.24/0.38元(原2026-2027年EPS預(yù)測(cè)值為0.16/0.27元)，由于公司26年利潤(rùn)尚在修復(fù)過程中，故采取PS估值，給予公司2026年1.4倍PS，目標(biāo)市值為194億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為19.91元。? 25年收入大幅增長(zhǎng)，利潤(rùn)端扭虧為盈。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收131.63億元，同比+31.59%；歸母凈利潤(rùn)為0.56億元，扣非歸母利潤(rùn)為0.12億元，均實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。25年公司收入實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，主要得益于政企業(yè)務(wù)爆發(fā)。單Q4，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收44.90億元，同比+35.10%；歸母凈利潤(rùn)為1.63億元，扣非歸母利潤(rùn)為1.40億元，同比均扭虧。? 分業(yè)務(wù)來看：1)金融it（885456）：25年公司金融it（885456）業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入45.26億元，同比-7.86%，公司連續(xù)7年入選IDC全球金融科技百強(qiáng)，25年金融軟服業(yè)務(wù)總簽約訂單39.19億元，其中在國有大行和股份制銀行（884250）的訂單總金額同比增長(zhǎng)13.46%，收入同比增長(zhǎng)20.57%，客戶質(zhì)量持續(xù)提升。2)政企IT：25年公司政企業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入71.72億元，同比+100.81%，政企業(yè)務(wù)迎來爆發(fā)，一方面公司深度投身金稅三期、四期系統(tǒng)建設(shè)工作，另一方面公司積極挖掘企業(yè)級(jí)智算市場(chǎng)機(jī)遇。3)運(yùn)營(yíng)商數(shù)字化：25年公司運(yùn)營(yíng)商數(shù)字化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入14.45億元，同比-3.12%，公司為運(yùn)營(yíng)商提供通信大數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化產(chǎn)品及服務(wù)，推動(dòng)運(yùn)營(yíng)商數(shù)字化轉(zhuǎn)型。? 踐行“AIforProcess”，實(shí)現(xiàn)金融業(yè)務(wù)全流程賦能。公司提出“AIforProcess”理念，著力推動(dòng)AI賦能金融業(yè)務(wù)全流程，而非僅提供單點(diǎn)AI工具。公司以“乾坤”企業(yè)級(jí)數(shù)智底座為核心，完善建模工藝平臺(tái)、金融大模型和AI工具鏈，在核心信貸、風(fēng)險(xiǎn)管理、客戶運(yùn)營(yíng)等關(guān)鍵業(yè)務(wù)條線實(shí)現(xiàn)AI賦能。公司在項(xiàng)目交付過程中加強(qiáng)AICoding的使用，提升交付工藝，實(shí)現(xiàn)了數(shù)個(gè)萬億資產(chǎn)體量銀行核心項(xiàng)目的并行交付。? 風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)需求不及預(yù)期，ai應(yīng)用（886108）落地不及預(yù)期。?
東莞控股?
主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，高分紅回報(bào)股東?
東莞控股（000828）發(fā)布2025年年度報(bào)告，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.5億元，同比下降8.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.2億元，同比下降13.8%，扣非歸母凈利潤(rùn)為8.2億元，同比微降0.5%，其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.7億元，同比下降2.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.12億元，同比下降105.3%，主要由于計(jì)提信用減值損失2.9億元。? 主業(yè)保持穩(wěn)健，莞深高速（600548）受改擴(kuò)建及天氣影響收入小幅下滑。2025年高速公路（884154）板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.9億元，同比下降2.5%，主要路產(chǎn)中，莞深高速（600548）一二期、三期東城段及龍林高速分別實(shí)現(xiàn)通行費(fèi)收入10.6億元、1億元、1.2億元，分別減少1.9%、8%、2.6%，主要受改擴(kuò)建施工及東莞地區(qū)強(qiáng)降雨等惡劣天氣增加影響；金融服務(wù)板塊(融資租賃及商業(yè)保理)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.5億元，同比下降34.9%，主要由于公司主動(dòng)控制業(yè)務(wù)規(guī)模，其中子公司宏通保理因?qū)Ρ＠眄?xiàng)目計(jì)提大額減值準(zhǔn)備，影響金融服務(wù)板塊利潤(rùn)；新能源汽車（885431）充電板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.9億元，同比增長(zhǎng)0.5%，下屬東能公司及康億創(chuàng)公司全年虧損同比收窄10.2%。? 成本控制下高速業(yè)務(wù)毛利率提升，財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)壓降。成本方面，2025年公司高速公路（884154）業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)成本為3.3億元，同比下滑7%，其中折舊攤銷成本為2.1億元，同比下降6.3%，高速業(yè)務(wù)毛利率為74%，同比提升1.3pcts。費(fèi)用方面，2025年公司管理費(fèi)用為1.1億元，同比下降3.7%；財(cái)務(wù)費(fèi)用為0.1億元，同比大幅下降73.7%，主要因壓降借款規(guī)模導(dǎo)致利息支出減少。? 增持東莞證券疊加證券業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，投資收益增長(zhǎng)顯著。2025年公司實(shí)現(xiàn)投資收益3億元，其中對(duì)聯(lián)營(yíng)、合營(yíng)企業(yè)投資收益為2.9億元，同比增長(zhǎng)29.1%，主要受益于公司增持東莞證券(由20%提升至27.1%)疊加?xùn)|莞證券業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。非經(jīng)方面，全年非經(jīng)常性損益合計(jì)128.8萬元，較2024年的1.3億元大幅減少，主因2024年Q1公司退出東莞市軌道一號(hào)線建設(shè)發(fā)展有限公司確認(rèn)投資收益導(dǎo)致基數(shù)較高。其他方面，公司確認(rèn)應(yīng)收商業(yè)保理款壞賬準(zhǔn)備2.4億元，帶來信用減值損失同比增加0.8億元，成為影響Q4利潤(rùn)的主要原因。? 投資建議。東莞控股（000828）立足粵港澳大灣區(qū)（885521），核心路產(chǎn)區(qū)位優(yōu)，伴隨近年來融資成本下降，莞深高速（600548）改擴(kuò)建成本有下降空間，投資回報(bào)較好；公司持續(xù)聚焦主業(yè)經(jīng)營(yíng)，自2023年起陸續(xù)通過退出軌道交通業(yè)務(wù)、出售東莞信托等方式減少非主業(yè)投入；公司25-27年在可供分配利潤(rùn)為正且現(xiàn)金能夠滿足持續(xù)經(jīng)營(yíng)和長(zhǎng)期發(fā)展的前提下，每年累計(jì)現(xiàn)金分紅不少于0.475元/股，2025年公司擬派發(fā)現(xiàn)金紅利0.325元/股，疊加中期分紅0.15元/股，本年度累計(jì)現(xiàn)金分紅額為4.9億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)比例為60%。預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利潤(rùn)分別為10、10.2、10.4億元，對(duì)應(yīng)26年P(guān)E為10.3x，PB為1x，按絕對(duì)分紅0.475元/股，對(duì)應(yīng)最新收盤價(jià)26年股息率為4.8%，維持“增持”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致車流量下降、收費(fèi)政策變化、改擴(kuò)建效果不及預(yù)期、資產(chǎn)減值的風(fēng)險(xiǎn)。?
悍高集團(tuán)?
堅(jiān)持爆品聚焦持續(xù)迭代的產(chǎn)品策略?
基礎(chǔ)五金業(yè)務(wù)具備廣闊成長(zhǎng)空間? 從行業(yè)格局：當(dāng)前細(xì)分領(lǐng)域集中度仍相對(duì)較低，為已建立產(chǎn)品與效率優(yōu)勢(shì)的公司提供了結(jié)構(gòu)性發(fā)展機(jī)遇。從公司能力：依托龐大智能制造生產(chǎn)基地群所構(gòu)建的成本優(yōu)勢(shì)，為公司市場(chǎng)份額擴(kuò)大奠定扎實(shí)產(chǎn)能與運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)。從下游需求：客戶群體相對(duì)分散，對(duì)公司品牌信譽(yù)、綜合服務(wù)能力要求日趨提升，將持續(xù)驅(qū)動(dòng)行業(yè)份額向具備品牌、渠道及服務(wù)優(yōu)勢(shì)的頭部企業(yè)集中。? 公司營(yíng)收凈利均高速增長(zhǎng)，系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與渠道協(xié)同拓展雙輪驅(qū)動(dòng)：? 產(chǎn)品層面：公司基礎(chǔ)五金板塊收入增速持續(xù)領(lǐng)先，收納五金、廚衛(wèi)五金亦保持較快增長(zhǎng)，三大核心品類共同支撐公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司通過聚焦核心SKU，并持續(xù)推動(dòng)智能制造基地群建設(shè)，有效實(shí)現(xiàn)降本增效，構(gòu)筑產(chǎn)品層面在終端市場(chǎng)的綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。? 渠道層面：公司依托自有品牌與全渠道立體網(wǎng)絡(luò)持續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)滲透，不斷強(qiáng)化產(chǎn)品力與品牌力相互協(xié)同，進(jìn)而在細(xì)分市場(chǎng)建立起領(lǐng)先的規(guī)模效應(yīng)與盈利韌性，各渠道均實(shí)現(xiàn)銷售規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。? 衛(wèi)浴產(chǎn)品線作為第二增長(zhǎng)曲線? 公司將衛(wèi)浴業(yè)務(wù)定位重要第二增長(zhǎng)曲線，致力通過系統(tǒng)化市場(chǎng)開拓構(gòu)建長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。? 產(chǎn)品層面：始終堅(jiān)持產(chǎn)品原創(chuàng)設(shè)計(jì)，致力于全面提升消費(fèi)（883434）者的使用體驗(yàn)，現(xiàn)已完成對(duì)浴室柜、智能馬桶、花灑、淋浴房、衛(wèi)浴五金等核心品類的全矩陣布局。并通過共享集團(tuán)供應(yīng)鏈及研發(fā)設(shè)計(jì)資源，公司產(chǎn)品性能與品質(zhì)對(duì)標(biāo)國際高端品牌的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)具備市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力成本控制與終端定價(jià)。? 渠道層面：公司采取現(xiàn)有渠道高效復(fù)用與C端門店深度下沉相結(jié)合的策略，一方面依托現(xiàn)有已覆蓋超190個(gè)地級(jí)市的立體化經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)協(xié)同滲透，另一方面以“廚衛(wèi)原創(chuàng)館”門店模式打造標(biāo)桿體驗(yàn)場(chǎng)景，推動(dòng)衛(wèi)浴產(chǎn)品高效觸達(dá)潛在消費(fèi)（883434）群體，穩(wěn)步推進(jìn)“千城萬店”C端全域覆蓋目標(biāo)。? 服務(wù)層面：公司構(gòu)建從產(chǎn)品展示、方案設(shè)計(jì)到售后服務(wù)的全鏈路服務(wù)體系，并通過數(shù)字化提效形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，致力于持續(xù)打造高端品質(zhì)與專業(yè)服務(wù)（884257）于一體的高端衛(wèi)浴品牌形象，強(qiáng)化消費(fèi)（883434）者的認(rèn)知與信任。? 戰(zhàn)略價(jià)值層面：公司布局衛(wèi)浴業(yè)務(wù)不僅是對(duì)品類邊界的有效拓展，更是提升終端消費(fèi)（883434）者對(duì)“悍高”品牌的整體感知與產(chǎn)品使用體驗(yàn)的有力舉措，進(jìn)而賦能公司核心品類業(yè)務(wù)，為公司持續(xù)增長(zhǎng)提供堅(jiān)實(shí)支撐。? 海外業(yè)務(wù)從“產(chǎn)品出海”到“品牌出?！? 其核心策略是通過系統(tǒng)化能力建設(shè)，持續(xù)提升全球品牌影響力，具體圍繞以下方面推進(jìn)：? 一是產(chǎn)品與定位升級(jí)：公司海外業(yè)務(wù)聚焦中高端市場(chǎng)，以“家居五金+戶外家具”為核心產(chǎn)品矩陣，堅(jiān)持“中國智造、全球設(shè)計(jì)、本土化服務(wù)”三位一體的運(yùn)營(yíng)策略，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品價(jià)值與用戶體驗(yàn)的雙重提升。? 二是市場(chǎng)拓展與品牌建設(shè)：公司不斷深化覆蓋110+國家的全球網(wǎng)絡(luò)，推動(dòng)合作模式由傳統(tǒng)貿(mào)易向品牌共建升級(jí)；并通過不斷參與全球主流行業(yè)展會(huì)樹立專業(yè)品牌形象，持續(xù)鏈接海外大型商超、零售商以及經(jīng)銷商、設(shè)計(jì)師等合作伙伴資源；同時(shí)，公司將復(fù)制越南子公司運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，在東南亞、中亞等新興市場(chǎng)加快本地化團(tuán)隊(duì)布局，拓展自主渠道，強(qiáng)化品牌滲透。? 三是產(chǎn)能與交付保障：公司將以星際總部基地、六角大樓基地、獨(dú)角獸基地及超時(shí)空要塞基地等制造集群為支撐，通過規(guī)?；a(chǎn)與柔性供應(yīng)鏈實(shí)現(xiàn)全球訂單穩(wěn)定交付與快速響應(yīng)，為海外業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)筑牢產(chǎn)能基礎(chǔ)。? 維持盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)? 公司新品研發(fā)堅(jiān)持“爆品聚焦+持續(xù)迭代”雙輪驅(qū)動(dòng)策略：一方面，公司通過優(yōu)化SKU結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化規(guī)?；悄苤圃?，持續(xù)鞏固核心單品的成本與品質(zhì)優(yōu)勢(shì)。另一方面，公司圍繞市場(chǎng)消費(fèi)（883434）升級(jí)的需求，積極布局三段力鉸鏈、高端隱藏軌等高附加值新品，不斷完善產(chǎn)品矩陣，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)計(jì)公司25-27EPS分別為1.8/2.3/2.9元/股。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品迭代不及預(yù)期，產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，消費(fèi)（883434）環(huán)境低迷等?
三花智控?
2025年凈利潤(rùn)較快增長(zhǎng)，拓展機(jī)器人、服務(wù)器液冷等新領(lǐng)域?
汽零及制冷業(yè)務(wù)共同發(fā)力，2025年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)11%。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入310.1億元，同比增長(zhǎng)11.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)40.6億元，同比增長(zhǎng)31.1%。2025Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入69.8億元，同比下降5.4%，環(huán)比下降10.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.2億元，同比增長(zhǎng)2.9%，環(huán)比下降27.5%。分業(yè)務(wù)看，2025年公司制冷空調(diào)（884113）業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收185.85億元，同比增長(zhǎng)12.22%，汽車零部件（881126）業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收124.27億元，同比增長(zhǎng)9.14%。? 公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)得益于：1)新能源汽車（885431）業(yè)務(wù)訂單持續(xù)放量。2)制冷空調(diào)（884113）電器業(yè)務(wù)積極調(diào)整市場(chǎng)策略，聚焦核心客戶及主導(dǎo)產(chǎn)品，推動(dòng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力提升。? 積極推進(jìn)降本增效，2025年利潤(rùn)率提升。公司2025年銷售毛利率28.78%，同比+1.31pct，銷售凈利率13.24%，同比+2.11pct；2025Q4實(shí)現(xiàn)銷售毛利率31.16%，同比+4.32pct，環(huán)比+3.14pct，銷售凈利率11.71%，同比+0.98pct，環(huán)比-3.11pct，利潤(rùn)率提升受益于公司降本增效、以舊換新補(bǔ)貼等政策。2025年公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.4%、6.2%、4.4%、0.3%，同比分別-0.2pct、-0.2pct、-0.4pct、+0.5pct，期間費(fèi)用率13.3%，同比-0.3pct，整體費(fèi)用率同比下降，公司積極推進(jìn)降本增效。? 多項(xiàng)熱管理產(chǎn)品市占率全球第一，推進(jìn)全球化布局。公司空調(diào)（884113）電子膨脹閥、四通換向閥、電磁閥、微通道換熱器、Omega泵、車用電子膨脹閥、新能源（850101）車熱管理集成組件產(chǎn)品市占率全球第一。2024年全球化布局方面，1)制冷業(yè)務(wù)：利用越南、墨西哥、泰國等多點(diǎn)基地布局，積極應(yīng)對(duì)關(guān)稅挑戰(zhàn)。2)汽零業(yè)務(wù)：持續(xù)進(jìn)行墨西哥、波蘭工廠和國內(nèi)中山、沈陽、天津、杭州、紹興濱海工廠建設(shè)和新產(chǎn)能布局。? 聚焦機(jī)器人、服務(wù)器液冷等新領(lǐng)域，開拓新增長(zhǎng)點(diǎn)。仿生機(jī)器人方面，公司聚焦多款關(guān)鍵型號(hào)產(chǎn)品開展技術(shù)改進(jìn)，配合客戶進(jìn)行重點(diǎn)產(chǎn)品研發(fā)、試制、迭代、送樣，獲得客戶高度評(píng)價(jià)，取得一系列圍繞現(xiàn)有產(chǎn)品的創(chuàng)新成果，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品力的整體提升。此外公司持續(xù)推進(jìn)數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域發(fā)展，圍繞全球數(shù)據(jù)中心及算力產(chǎn)業(yè)，持續(xù)跟蹤行業(yè)趨勢(shì)與需求變化，服務(wù)器液冷、機(jī)器人等新領(lǐng)域有望貢獻(xiàn)增量。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車（885431）銷量不及預(yù)期、原材料價(jià)格上漲、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、客戶拓展風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等。? 投資建議：上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。考慮下游客戶放量節(jié)奏及進(jìn)展，上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)期26/27/28年歸母凈利潤(rùn)為48.34/56.81/64.04億元(原46.24/54.73/63.83億元)，每股收益為1.15/1.35/1.52元(原1.10/1.30/1.52元)，對(duì)應(yīng)PE分別為37/32/28倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。?
北化股份?
出口硝化棉業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升?
北化股份（002246）發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.50億元(yoy+41.26%)，歸母凈利2.63億元(yoy+1029.22%)，扣非凈利2.34億元(yoy+386.03%)。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.15億元(yoy+41.61%，qoq+30.05%)，歸母凈利7464.62萬元(yoy+309.46%，qoq-8.58%)。業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期(前次報(bào)告2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值為2.49億元)。我們持續(xù)看好公司硝化棉主業(yè)供需格局緊張帶來價(jià)的上漲，同時(shí)硝化棉擴(kuò)產(chǎn)帶來量的提升，維持“買入”。? 硝化棉業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，盈利彈性充分釋放? 2025年公司硝化棉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入10.11億元，同比增長(zhǎng)43.85%。硝化棉相關(guān)產(chǎn)品銷量達(dá)4.57萬噸，同比增長(zhǎng)28.14%；產(chǎn)量達(dá)4.63萬噸，同比增長(zhǎng)30.65%。在現(xiàn)有3萬噸設(shè)計(jì)產(chǎn)能、90%產(chǎn)能利用率的情況下，公司通過優(yōu)化生產(chǎn)組織，有效提升了產(chǎn)量以滿足旺盛的市場(chǎng)需求。公司25年硝化棉銷售單價(jià)為2.23萬元/噸，較24年1.99萬元/噸同比增長(zhǎng)12.21%，該業(yè)務(wù)毛利率同比大幅提升10.92pcts至42.28%，漲價(jià)帶來的利潤(rùn)彈性得到充分體現(xiàn)。? 出口硝化棉業(yè)務(wù)的量?jī)r(jià)齊升有望持續(xù)成為公司的成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素? 在全球供給收縮而軍用需求持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，公司作為全球硝化棉龍頭企業(yè)深度受益。25年公司國外市場(chǎng)收入達(dá)3.96億元，同比增長(zhǎng)51.20%，毛利率高達(dá)57.22%，同比提升17.10pcts。根據(jù)中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2026年1-2月，我國出口硝化棉單價(jià)分別為3.91/5.77萬元/噸，同比增長(zhǎng)31.59%/62.15%，26年2月價(jià)格來到歷史峰值水平。26年1月16日，公司發(fā)布公告，擬擴(kuò)產(chǎn)1萬噸硝化棉產(chǎn)能主要用于出口，建設(shè)周期（883436）24個(gè)月，出口硝化棉業(yè)務(wù)的量?jī)r(jià)齊升有望持續(xù)成為公司的成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素。從26年關(guān)聯(lián)交易公告看，公司預(yù)計(jì)將向萬寶公司銷售硝化棉0.95億元，提供技術(shù)、工程服務(wù)0.7億元，而此前與萬寶公司沒有關(guān)聯(lián)交易合作。中國萬寶公司是北方工業(yè)下屬企業(yè)，專門負(fù)責(zé)軍工（885700）軍技合作業(yè)務(wù)。? 防護(hù)器材業(yè)務(wù)顯著復(fù)蘇，特種工業(yè)泵業(yè)務(wù)盈利承壓? 防護(hù)器材業(yè)務(wù)(新華防化)：該業(yè)務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，全年收入達(dá)7.67億元，同比大幅增長(zhǎng)133.42%，銷量同比增長(zhǎng)256.61%。子公司新華防化2025年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)666.24萬元，已成功實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；特種工業(yè)泵業(yè)務(wù)(五二五泵業(yè))：該業(yè)務(wù)板塊面臨“增收不增利”的局面，全年工業(yè)泵產(chǎn)品收入5.34億元，同比微增6.23%，但毛利率同比下滑3.47pcts，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)934.43萬元，同比下滑68.48%，盈利能力顯著承壓。? 盈利預(yù)測(cè)與估值? 我們預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利潤(rùn)為5.26/7.14/8.93億元(26-27年較前值分別調(diào)整20.94%/25.12%)，上調(diào)盈利預(yù)測(cè)主要考慮到出口硝化棉價(jià)格已創(chuàng)歷史新高（883911），漲價(jià)因素有望充分驅(qū)動(dòng)公司利潤(rùn)釋放。可比公司2026年平均PE為20X?？紤]到公司為全球硝化棉龍頭，供需格局偏緊局面更為顯著，漲價(jià)邏輯較強(qiáng)，我們給予北化股份（002246）2026年31XPE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至29.76元(前值28.44元，對(duì)應(yīng)36倍26年P(guān)E)，維持“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：硝化棉價(jià)格波動(dòng)；軍品審價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；價(jià)格和利潤(rùn)假設(shè)不及預(yù)期。?
潮宏基?
產(chǎn)品創(chuàng)新+加盟擴(kuò)張，業(yè)績(jī)?nèi)缙诟咴?
事件? 公司發(fā)布2025年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收93.18億元，同比+42.96%，創(chuàng)歷史新高（883911）；歸母凈利潤(rùn)4.97億元，同比+156.66%；扣非歸母凈利潤(rùn)5.18億元，同比+176.84%。? 投資要點(diǎn)? 收入拆分：加盟渠道高速擴(kuò)張，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。25年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收93.18億元，同比+42.96%(其中Q1：+25.36%；Q2：+13.13%；Q3+49.52%；Q4：+85.77%)，增速較24年的10.5%大幅躍升。25年珠寶業(yè)務(wù)營(yíng)收90.44億元，同比+45.53%。珠寶業(yè)務(wù)拆分來看：? 1)渠道：加盟開拓，自營(yíng)優(yōu)化，線上穩(wěn)增。? —線下渠道：截至2025年末，潮宏基（002345）珠寶門店總數(shù)達(dá)1,670家，年內(nèi)凈增159家。加盟業(yè)務(wù)仍是本年度最核心的增長(zhǎng)引擎：期末加盟門店1,486家，年內(nèi)凈增214家(新開329家、撤店115家)，加盟代理收入57.96億元，同比+79.77%，占總營(yíng)收比重升至62%。拆分來看，加盟門店數(shù)量增速約16.8%，折算同店收入增速約+51%，我們認(rèn)為存量門店在品牌勢(shì)能提升與金價(jià)上行周期（883436）下的強(qiáng)勁動(dòng)銷，是驅(qū)動(dòng)加盟高增的主因。直營(yíng)業(yè)務(wù)延續(xù)輕資產(chǎn)化收縮策略，期末自營(yíng)門店184家，較年初凈減55家(新開8家、撤店63家)，但自營(yíng)收入19.80億元，同比增長(zhǎng)+8.35%。以“縮店提效”視角拆分，門店數(shù)量縮減速度約23%，折算同店收入增速約+33%，公司主動(dòng)關(guān)閉低效門店后，留存門店的單店產(chǎn)出顯著提升。? —線上渠道：25年公司珠寶業(yè)務(wù)通過第三方平臺(tái)實(shí)現(xiàn)線上交易額12.11億元，創(chuàng)收10.00億元，占總收入約10.7%，同比+2.84%，增速相對(duì)溫和。線上子公司廣東潮匯網(wǎng)絡(luò)科技凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)118.71%，盈利能力改善明顯優(yōu)于收入增速。? 2)產(chǎn)品：品類豐富。公司持續(xù)深化“東方美學(xué)”產(chǎn)品矩陣，公司“花絲.弦月”、“IP串珠”等多款爆款，近年來，公司持續(xù)豐富產(chǎn)品線，累計(jì)吸納會(huì)員超2,000萬人；消費(fèi)（883434）助力中80后、90后及00后占比高達(dá)85%，其中00后新生代用戶占比持續(xù)提升，公司在年輕市場(chǎng)的活力不斷增強(qiáng)。? 3)出海：穩(wěn)步推進(jìn)。25年內(nèi)公司成功進(jìn)入柬埔寨、新加坡市場(chǎng)，在東南亞四國新增9家門店，截至年末海外門店總數(shù)達(dá)11家。出海布局持續(xù)推進(jìn)，節(jié)奏基本符合預(yù)期。? 利潤(rùn)拆分：利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，費(fèi)效改善顯著。2025年歸母凈利潤(rùn)4.97億元，同比+156.66%，扣非凈利潤(rùn)5.18億元，同比+176.84%，扣非增速高于歸母凈利，主因本期股權(quán)激勵(lì)取消導(dǎo)致約2904萬元股份支付費(fèi)用沖回，質(zhì)量實(shí)為提升。? 25年凈利率5.06%，同比+2.5pct，其中毛利率22.06%，較去年同期-1.5pct，我們認(rèn)為加盟收入占比快速提升是核心壓制因素(加盟毛利率17.5%，自營(yíng)34.1%)；期間費(fèi)用率11.75%，同比-3.54pct，拆分來看銷售費(fèi)用率下降至8.50%(-3.19pct)，管理費(fèi)用率降至1.88%(-0.19pct)，規(guī)模效應(yīng)驅(qū)動(dòng)毛銷差實(shí)際走擴(kuò)。? 港股IPO：國際化戰(zhàn)略提速，估值重塑潛在催化。公司已向港交所遞交H股上市申請(qǐng)，募資擬用于2028年底前在海外開設(shè)20家自營(yíng)門店，在香港設(shè)立公司海外總部，并興建新生產(chǎn)基地。我們認(rèn)為，港股IPO是全年最大增量事件，實(shí)質(zhì)推進(jìn)意味著國際化不再停留于戰(zhàn)略表述，若能順利落地將為公司打開第二增長(zhǎng)曲線。? 公司展望：主品牌+出海雙線并進(jìn)，長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯清晰。2026年公司將繼續(xù)圍繞“聚焦主品牌、全渠道營(yíng)銷、國際化”三大核心方向推進(jìn)。1)渠道戰(zhàn)略：對(duì)國內(nèi)，公司將聚焦優(yōu)質(zhì)渠道拓展與核心客群培育，拓寬線下門店規(guī)模與優(yōu)化門店模式，以店效提升為核心目標(biāo)。對(duì)于海外，公司以港股IPO為契機(jī)加速東南亞布局，并積極拓展日本、澳洲等新興市場(chǎng)；同時(shí)推進(jìn)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，提升非華人客群占比。2)品牌戰(zhàn)略：公司堅(jiān)持“1+N”品牌組合戰(zhàn)略，滿足不同客戶群體需求。以產(chǎn)品和服務(wù)為核心驅(qū)動(dòng)力，深耕審美價(jià)值，深挖多元化的文化場(chǎng)景，強(qiáng)化情感鏈接與品牌建設(shè)。同時(shí)深化高工藝產(chǎn)品研發(fā)，持續(xù)拉升客單價(jià)與毛利率，增強(qiáng)產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。? 投資建議及盈利預(yù)測(cè)? 公司作為黃金珠寶品牌中年輕化的代表，定位年輕時(shí)尚女性，持續(xù)深化全渠道布局，有望享受黃金珠寶首飾化、年輕化的紅利。我們預(yù)計(jì)公司26-28年?duì)I業(yè)收入增速為11%、18%、18%，歸母凈利潤(rùn)增速為32%、19%、23%，EPS分別為0.74元/股、0.88元/股、1.08元/股，當(dāng)下股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為14x、12x、10x，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：? 金價(jià)波動(dòng)不確定性；全球局勢(shì)不確定性；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；女包業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期帶來商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。?
順豐控股?
Q4業(yè)績(jī)略超預(yù)期，股東回報(bào)繼續(xù)提升?
事件描述? 順豐控股（002352）披露2025年年報(bào)：2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3082.3億元，同比增長(zhǎng)8.4%，歸母凈利潤(rùn)111.2億元，同比增長(zhǎng)9.3%，扣非凈利潤(rùn)92.6億元，同比增長(zhǎng)1.3%；其中，2025年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入829.7億元，同比增長(zhǎng)7.0%，歸母凈利潤(rùn)28.1億元，同比增長(zhǎng)10.0%，扣非凈利潤(rùn)24.9億元，同比增長(zhǎng)3.5%。? 事件評(píng)論? 快遞件量份額提升，核心營(yíng)收增長(zhǎng)提速。2025年公司實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)25.4%，顯著跑贏行業(yè)(13.6%)。隨著激活經(jīng)營(yíng)進(jìn)階，公司優(yōu)化差異化授權(quán)激勵(lì)機(jī)制，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)8.4%，其中，速運(yùn)及大件/同城/供應(yīng)鏈及國際/未分配部分營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)8.7%/42.8%/3.2%/16.9%。時(shí)效快遞以“精進(jìn)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力”與“深耕渠道滲透場(chǎng)景”為核心方向，實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)提速；經(jīng)濟(jì)快遞規(guī)?；鲩L(zhǎng)，市場(chǎng)份額有所提升；盡管貨代收入受貿(mào)易政策短期擾動(dòng)，公司把握企業(yè)出海機(jī)遇，通過搭建銷售隊(duì)伍、強(qiáng)化行業(yè)轉(zhuǎn)型、升級(jí)跨境能力，不含KLN（HK0636）的供應(yīng)鏈及國際本體收入表現(xiàn)亮眼。? 費(fèi)用率管控較好，凈利率保持穩(wěn)定。公司2025年毛利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)3.6%，毛利率同比略降0.6pct至13.3%；期間費(fèi)用率同比下降0.3pct至8.9%，其中，銷售費(fèi)用大幅增長(zhǎng)，主因公司加速行業(yè)化轉(zhuǎn)型，積極搭建銷售隊(duì)伍；研發(fā)費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用同比顯著下滑，彰顯公司精益管理效果。公司歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)9.3%，歸母凈利率同比持平，為3.6%。若剔除Reits投資收益及其他補(bǔ)貼等，公司扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.3%。? Q4收入結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)，盈利增速轉(zhuǎn)正。2025年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入829.7億元，同比增長(zhǎng)7.0%；總件量實(shí)現(xiàn)45.3億票，同比增長(zhǎng)18.3%，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升；快遞單價(jià)同比下降7.9%，跌幅環(huán)比進(jìn)一步收窄；公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，收入結(jié)構(gòu)更加健康。四季度，公司毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.3%，期間費(fèi)用同比增長(zhǎng)10.4%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.0%，凈利潤(rùn)重回增長(zhǎng)。? 回購額度翻倍，彰顯發(fā)展信心。2025年，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)275.6億元，資本開支保持平穩(wěn)，自由現(xiàn)金流接近180億元。公司2025年通過現(xiàn)金分紅44.6億元，和股份回購16.4億元，合計(jì)回報(bào)股東61億元，相當(dāng)于當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的約55%。基于充沛的現(xiàn)金流，公司擬將現(xiàn)行A股回購方案上限翻倍至60億元，變更用途為注銷，并啟動(dòng)5億港元的H股回購計(jì)劃（883929）。公司主動(dòng)加大分紅額度與回購力度，彰顯對(duì)未來發(fā)展的堅(jiān)定信心。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為120.4/135.3/150.4億元，對(duì)應(yīng)PE分別為15.9/14.2/12.8倍，重申“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示? 1、營(yíng)業(yè)收入不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；? 2、人工及油價(jià)成本大幅上行；? 3、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；? 4、多元化經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。?
偉星新材?
更新：穩(wěn)價(jià)策略見效，高分紅趨勢(shì)延續(xù)?
維持“增持”評(píng)級(jí)。公司發(fā)布2025年年報(bào)，公司2025年?duì)I收53.82億元，同比-14.12%，歸母凈利7.41億元，同比-22.24%，扣非后凈利6.84億元，同比-25.37%。公司25年以來堅(jiān)定貫徹高質(zhì)量穩(wěn)價(jià)策略，25年價(jià)盤維護(hù)已展現(xiàn)成效，26年繼續(xù)錨定穩(wěn)健的增長(zhǎng)目標(biāo)，堅(jiān)守高質(zhì)量定位，高股東回報(bào)延續(xù)。考慮需求與格局改善節(jié)奏的不確定性，下調(diào)2026~2027年EPS至0.52、0.56(-0.17、-0.16)元，新增預(yù)測(cè)2028年EPS0.60元。參考可比公司估值，給予2026年27xPE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至14.0元。? 25Q4存市政高基數(shù)影響，2026年目標(biāo)穩(wěn)健增長(zhǎng)。25Q4公司營(yíng)收約20億元，同比約-19%，增速環(huán)比有所承壓，主要在于24Q4市政業(yè)務(wù)存較高基數(shù)，而25Q4整體需求環(huán)境亦有所走弱。公司公告2026年目標(biāo)營(yíng)收57億元，同比增長(zhǎng)約6%，延續(xù)三高定位，穩(wěn)住價(jià)格體系與市場(chǎng)份額。? 毛利率同比走向企穩(wěn)，節(jié)流保持良好態(tài)勢(shì)。公司25Q4毛利率40.17%，同比-0.39pcts基本平穩(wěn)。預(yù)計(jì)25年整體均價(jià)同比仍有所下降，但逐季度或已基本進(jìn)入企穩(wěn)修復(fù)通道，價(jià)格體系維護(hù)策略預(yù)期延續(xù)；原料成本Q4中樞環(huán)比下移讓利，而規(guī)模下降下部分成本端攤銷亦減弱。25Q4公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率合計(jì)22.8%，同比+1.0pcts，費(fèi)用合計(jì)4.59億元，同比-0.85億元，在費(fèi)用絕對(duì)額上延續(xù)良好的節(jié)流態(tài)勢(shì)。? 年末集中計(jì)提存貨減值，高分紅趨勢(shì)延續(xù)。公司25Q4新增資產(chǎn)減值、信用減值為0.69、0.14億元，其中主要來自于存貨減值的謹(jǐn)慎處理。公司經(jīng)營(yíng)模式長(zhǎng)期保持突出的現(xiàn)金流和較強(qiáng)的股東回報(bào)意愿與能力，25年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流11.78億元，同比+0.31億元；25年報(bào)公告年度現(xiàn)金分紅每股0.35元(含稅)，分紅金額約5.50億元，疊加前期中期分紅1.57億元，全年現(xiàn)金分紅總額7.07億元，分紅比例95.5%，相較25年仍保持在高比例中樞，全年股息率約4%。向后展望有望保持高分紅水平，投資價(jià)值繼續(xù)凸顯。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：新房裝修需求繼續(xù)下行，原材料成本上漲。?
天虹股份?
2025年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)態(tài)升級(jí)調(diào)整，推動(dòng)數(shù)智賦能?
事件描述? 公司發(fā)布2025年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收115.59億元，同比下降1.92%；歸母凈利潤(rùn)0.83億元，同比增長(zhǎng)8.43%；扣非歸母凈利潤(rùn)989萬元，同比下降29%。? 事件評(píng)論? 公司持續(xù)優(yōu)化門店布局與業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)，三大核心業(yè)態(tài)協(xié)同發(fā)展，全年銷售額保持韌性增長(zhǎng)，購物中心和超市業(yè)態(tài)的利潤(rùn)占比提升。2025年公司實(shí)現(xiàn)銷售額366億元，同比增長(zhǎng)2.2%，保持韌性。拆分來看，2025年底購物中心門店48家，凈增加3家，百貨門店54家，凈減少5家，超市門店101家，凈減少9家。在同店端，全年購物中心、百貨、超市的可比店?duì)I收分別同比-2%、-7.5%、-0.2%；而在利潤(rùn)端，購物中心、百貨、超市的可比店利潤(rùn)總額分別同比+37%、-12%、+17%，購物中心和超市的利潤(rùn)總額占比分別提升至22%、32%。整體來看，購物中心業(yè)態(tài)進(jìn)行穩(wěn)健擴(kuò)張，同店因需求景氣度偏弱而小幅下滑，但通過重點(diǎn)門店標(biāo)桿店打造和業(yè)態(tài)創(chuàng)新，例如南昌地鐵大廈項(xiàng)目改造為“江西二次元應(yīng)援首地”，使得整體利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著。百貨由于業(yè)態(tài)偏傳統(tǒng)，同店相對(duì)承壓，公司對(duì)部分門店優(yōu)化調(diào)整，持續(xù)向社區(qū)生活中心升級(jí)。超市同店體現(xiàn)韌性，其中客單量同比+1%，客單價(jià)同比-2%，公司通過深化Sp@ce3.0升級(jí)，全年完成6家標(biāo)準(zhǔn)化門店升級(jí)及18家經(jīng)營(yíng)性調(diào)改門店，調(diào)改店的客單量和毛利率均有明顯提升，使得超市在凈關(guān)店的情況下，也實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)的增長(zhǎng)。? 商品端打造優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈，增強(qiáng)質(zhì)價(jià)比，運(yùn)營(yíng)端通過AI+零售技術(shù)的升級(jí)與迭代，推進(jìn)降本增效。公司通過建設(shè)全球采購網(wǎng)、生鮮直采基地、打造自有品牌及3R商品，加大高質(zhì)價(jià)比的商品布局，帶動(dòng)全年超市可比店毛利率同比+0.89pct。在運(yùn)營(yíng)端，推進(jìn)AI+零售技術(shù)融合，靈智百靈鳥AI大模型采用華為昇騰（886058）算力底座并融合DeepSeek等開源技術(shù)，智能用工平臺(tái)(小活兒)升級(jí)迭代3.0版本，借助AI技術(shù)重構(gòu)人崗匹配邏輯，構(gòu)建靈活用工智能調(diào)度與管理體系，實(shí)現(xiàn)從數(shù)字化到智能化的跨越。2025年銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為31.8%、3.8%、0.7%、0.2%，分別同比+0.5pct、+0.3pct、-0.1pct、-0.3pct，公司通過關(guān)閉長(zhǎng)期虧損門店、優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)、中后臺(tái)數(shù)字化建設(shè)等舉措，努力推進(jìn)全流程降本增效。? 投資建議：總體來看，受制于當(dāng)前的需求環(huán)境，2025年公司的收入和扣非歸母凈利潤(rùn)有所承壓，但持續(xù)優(yōu)化門店布局與業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)，加速推進(jìn)門店調(diào)改升級(jí)和數(shù)字化賦能，有望降本增效，提升整體經(jīng)營(yíng)效率。2026-2028年EPS有望實(shí)現(xiàn)0.08、0.11、0.14元，維持“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示? 1、消費(fèi)（883434）需求復(fù)蘇不及預(yù)期；? 2、業(yè)態(tài)升級(jí)與技賦能效果不及預(yù)期。?
