長城汽車
國海證券——2025年報點評：渠道加碼影響利潤，新品及出口有望高增
事件:
長城汽車（HK2333）2026年3月27日發(fā)布2025年報：2025年公司總營收2228億元，同比+10.2%；歸母凈利潤為98.7億元，同比-22.1%；扣非歸母凈利潤為60.6億元，同比-37.5%。
投資要點:
2025Q4單車收入穩(wěn)健，渠道建設(shè)加碼。2025年公司總營收2228億元，同比+10.2%；歸母凈利潤為98.7億元，同比-22.1%；全年單車均價為16.8萬元，同比+0.4萬元；單車歸母凈利潤為0.75萬元，同比-0.3萬元。2025Q4公司總營收692.4億元，同環(huán)比分別+15.5%/+13.1%；歸母凈利潤為12.3億元，同環(huán)比分別-45.7%/-46.5%；單車均價為17.3萬元，同比+1.5萬元，環(huán)比持平。公司2025Q4毛利率為17.3%，同比+0.7pct，環(huán)比-1.2pct；銷售/管理/研發(fā)費用率分別為4.8%/2.7%/5.5%，其中銷售費用率同比提升明顯，主要因為公司加速構(gòu)建直連用戶的新渠道模式。
V9X即將上市，新平臺加速高端化。魏牌V9X是長城汽車（HK2333）歸元S平臺打造的首款車型，定位AI豪華六座旗艦SUV，預(yù)計將于2026年二季度上市。V9X車身尺寸達5299/2025/1825mm，軸距3150mm，采用2+2+2六座布局，滿員狀態(tài)下仍能滿足家庭出行儲物需求。動力層面，該車搭載2.0T超級Hi4插混系統(tǒng)，匹配800V高壓架構(gòu)與6C超充電池，零百加速僅4.4秒，WLTC純電續(xù)航363km，綜合續(xù)航超1300km，饋電油耗低至6.3L/100km。針對大型SUV操控痛點，V9X配備10后輪轉(zhuǎn)向系統(tǒng)，最小轉(zhuǎn)彎半徑僅5.1米。
海外市場1-2月同比高增，2026年海外銷（885840）量目標為60萬輛。公司2026年1-2月海外累計銷量為8.3萬輛，同比+40.4%。公司2025年出口50.6萬輛，2026年公司海外銷（885840）量目標為60萬輛，我們判斷公司海外競爭力不斷加強，出口銷量有望保持較快增長。
盈利預(yù)測和投資評級公司海外競爭優(yōu)勢穩(wěn)固，盈利確定性較高，隨未來產(chǎn)品推出，公司銷量整體趨勢向上，預(yù)計公司2026-2028年實現(xiàn)營業(yè)收入2868、3351、3863億元，同比增速為29%、17%、15%；實現(xiàn)歸母凈利潤136.7、169.0、197.7億元，同比增速為39%、24%、17%；EPS為1.60、1.98、2.31元，對應(yīng)當前股價的PE估值分別為13.08、10.57、9.04倍。我們預(yù)計公司未來收入等業(yè)績指標持續(xù)向好，看好公司未來發(fā)展，維持“增持”評級。
風險提示汽車(新能源汽車（885431）)市場銷量增速不及預(yù)期；新車開發(fā)進程不及預(yù)期；國際市場需求不穩(wěn)定；匯率波動風險；地緣政治因素導(dǎo)致海外市場業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；智能化發(fā)展進度不及預(yù)期。
中國平安
國金證券——凈利潤同比+6.5%，股息配置價值凸顯
業(yè)績簡評
3月26日公司披露年報，歸母凈利潤同比+6.5%至1348億元。
經(jīng)營分析
業(yè)績概況：整體業(yè)績：歸母凈利潤比+6.5%，其中Q4單季同比-74.1%至19億，受市場回調(diào)、可轉(zhuǎn)債浮虧等影響，其中單季度總投資收益同比-57%/減少364億；其中壽險全年、Q4分別+16.9%、-66.7%；財險全年、Q4分別-2.8%、+79.7%。剔除子公司并表/出售與可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股權(quán)價值重估損益后，調(diào)整后凈利潤同比+22.5%。歸母營運利潤全年、Q4分別同比+10.3%、+35.3%；各板塊全年增速分別為：壽險及健康險(+2.9%)、銀行(-4.2%)、財險(+13.2%)，資管管理虧損減少80億至38億，科技板塊扭虧。減值方面，25年信用減值損失及其他資產(chǎn)減值損失共744億(上年同期928億)，其中壽險53億(上年223億)、銀行406億(494億)、資產(chǎn)管理121億(131億)、科技165億(68億)。25年末公司歸母凈資產(chǎn)較年初、Q3末分別+7.7%、+1.4%。集團、壽險EV增長+5.7%(子公司并表等有影響)、+11.2%。CSM較年初-0.8%，其中新業(yè)務(wù)CSM同比+3.6%。DPS同比+5.9%。
價值：NBV高速增長，銀保渠道表現(xiàn)亮眼。NBV同比+29.3%，主要由Margin同比+4.8pct至23.4%驅(qū)動，新單保費同比+2.5%。分渠道看，①個險渠道：NBV同比+10.4%，人均NBV同比+17.2%，年末代理人35.1萬，較年初/三季度末分別-3.3%、-0.8%，活動率下降2.4pct至50.4%，報行合一影響下代理人壽險收入同比-11.3%。優(yōu)增成效繼續(xù)顯現(xiàn)，大專及以上學(xué)歷人員占比繼續(xù)同比提升1.4pct。②銀保渠道：NBV同比+138%，NBV貢獻抬升12pct至25.5%。
財險：保費穩(wěn)健增長，COR同比改善。保險服務(wù)收入同比+3.3%，其中車險、非車險分別+3.8%、+2.1%。COR同比-1.5pct至96.8%，受益于車險費用改善與保證險扭虧。
投資：凈投資收益率穩(wěn)健，綜合投資收益率優(yōu)異。凈投資收益率同比-0.1pct至3.7%表現(xiàn)較好，其中壽險同比-0.1%至3.8%；綜合投資收益率同比+0.5pct至6.3%，其中壽險同比+0.6%至6.6%。
盈利預(yù)測、估值與評級
公司負債端渠道能力強，預(yù)計能較好承接居民財富遷移需求，NBV有望延續(xù)高速增長。目前公司A/H股2026PEV估值為0.63、0.58X，分紅穩(wěn)健提升，A/H股對應(yīng)25年股息率分別為4.7%、5.2%，估值具有配置性價比。
風險提示
長端利率超預(yù)期下行，權(quán)益市場波動，銀保渠道增速放緩。
比亞迪
國泰海通證券——2025年年報點評：25Q4業(yè)績環(huán)比提升，看好海外銷量躍升
維持“增持”評級。我們認為公司電動化優(yōu)勢明顯，全球化布局穩(wěn)步推進，預(yù)計公司2026/27/28年EPS4.40/5.73/6.88元。給予公司2026年28xPE，維持“增持”評級，目標價123.21元。
公司發(fā)布2025年年報。全年實現(xiàn)營業(yè)收入8040億元，同比+3.5%；歸母凈利潤326億元，同比-19.0%。其中，25Q4營業(yè)收入2377億元，同比-13.4%，環(huán)比+21.9%；歸母凈利潤92.9億元，同比-38.2%，環(huán)比+18.7%。公司25Q4共交付新車134萬輛，同比-12%，環(huán)比+20%。根據(jù)我們測算，25Q4單車收入為13.5萬元，同比-0.9萬元，環(huán)比-0.1萬元；單車凈利0.7萬元，同比-0.3萬元，環(huán)比+0.1萬元。
比亞迪（002594）于2026年3月5日發(fā)布第二代刀片電池與兆瓦閃充技術(shù)，進一步夯實電動化核心優(yōu)勢。第二代刀片電池實現(xiàn)10%-70%電量充電5分鐘、10%-97%充電9分鐘的全球量產(chǎn)最快充電速度，并在-20℃低溫下充電時間僅較常溫延長3分鐘，顯著緩解“充電慢”與“低溫充電難”痛點。產(chǎn)品端，王朝、海洋、騰勢、方程豹、仰望五大品牌集中亮相搭載該技術(shù)的新車型，包括已上市的騰勢Z9GT、海獅06EV、海豹07EV，以及發(fā)布的大唐、海豹08等高階車型，方程豹與仰望系列也同步更新。補能網(wǎng)絡(luò)方面，公司計劃2026年底前建成2萬座閃充站，覆蓋一二線城市3公里、三四線5公里范圍，并建設(shè)2000座高速閃充站覆蓋近三分之一服務(wù)區(qū)，首批1000座計劃五一前投運。
比亞迪（002594）全球化布局穩(wěn)步推進，海外銷（885840）售已成為重要的增長引擎。2025年，公司海外銷（885840）量達105.0萬輛，同比增長145%，展現(xiàn)出強勁的增長潛力。在國際油價持續(xù)高位的背景下，HEV、PHEV和BEV的經(jīng)濟性優(yōu)勢進一步凸顯，有望推動新能源（850101）車在高油價地區(qū)滲透率提升，為公司創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性出海機遇。產(chǎn)能與供應(yīng)鏈體系持續(xù)完善：2025年7月，巴西工廠實現(xiàn)首車下線；8月，泰國生產(chǎn)基地的電動車首次出口歐洲；2026年第二季度，匈牙利工廠將正式投產(chǎn)，不僅有助于規(guī)避歐盟貿(mào)易壁壘，還可依托其區(qū)位優(yōu)勢輻射整個歐洲市場。物流布局同步強化，截至目前，比亞迪（002594）已投入運營8艘自營大型滾裝船，構(gòu)建自主可控的國際航運能力，為海外業(yè)務(wù)拓展提供支撐。
風險提示。銷量不及預(yù)期；原材料價格大幅上漲。
中煤能源?
華源證券——降本助力業(yè)績穩(wěn)健，關(guān)注煤價回升及化工彈性?
投資要點：
事件：公司發(fā)布2025年年度報告。2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入1480.6億元；同比-21.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤178.8億元，同比-7.3%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤177.2億元，同比-7.3%。2025年Q4，公司實現(xiàn)營業(yè)收入374.7億元，同比-23.5%，環(huán)比+3.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤54.0億元，同比+15.6%，環(huán)比+13.0%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤53.3億元，同比+13.9%，環(huán)比+12.5%。
全年產(chǎn)銷穩(wěn)中略降，持續(xù)降本對沖煤價壓力。產(chǎn)銷量：2025年，公司實現(xiàn)商品煤產(chǎn)量13510萬噸，同比-1.8%，其中動力煤/煉焦煤產(chǎn)量12486/1024萬噸，同比-1.0%/-10.2%；實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤銷量13636萬噸，同比-0.9%，其中動力煤/煉焦煤銷量12628/1008萬噸，同比+0.02%/-11.3%。2025Q4，公司實現(xiàn)商品煤產(chǎn)量3352萬噸，環(huán)比-2.1%，其中動力煤/煉焦煤產(chǎn)量3028/324萬噸，環(huán)比-6.3%/+67.9%；實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤銷量3491萬噸，環(huán)比+1.7%，其中動力煤/煉焦煤銷量3239/252萬噸，環(huán)比+1.8%/+0.4%?；蛞蛐袠I(yè)查超產(chǎn)政策影響，公司全年商品煤產(chǎn)銷量小幅下降；Q4動力煤產(chǎn)量下降，銷量環(huán)比穩(wěn)定。價格：2025年，公司實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤售價485元/噸，同比-13.7%，實現(xiàn)動力煤/煉焦煤售價448/949元/噸，同比-10.2%/-24.3%，同期秦港5500大卡動力煤平倉價同比-18.5%，京唐港主焦煤庫提價同比-25.2%，公司動力煤受益高比例長協(xié)，價格降幅小于行業(yè)水平。2025Q4，公司實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤售價515元/噸，環(huán)比+6.9%，實現(xiàn)動力煤/煉焦煤售價475/1031元/噸，環(huán)比+7.6%/+3.8%，同期秦港5500大卡動力煤平倉價環(huán)比+13.8%，京唐港主焦煤庫提價環(huán)比+10.5%。公司商品煤銷售價格跟隨市場煤價回升。成本：2025年，公司實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤單位銷售成本252元/噸，同比-10.7%，2025Q4，實現(xiàn)自產(chǎn)商品煤單位銷售成本232元/噸，環(huán)比-6.0%。公司深入推進精益管理，全力降本提質(zhì)挖潛增效，挖掘各環(huán)節(jié)降本空間，加大安全生產(chǎn)費及維簡費專項儲備的使用，有效應(yīng)對煤價下行影響，在煤價企穩(wěn)回升后依然實現(xiàn)較有力的成本管控。
煤價下行帶動化工（850102）成本下降，2026年化工（850102）產(chǎn)品漲價帶來彈性。2025年，公司實現(xiàn)
聚烯烴/尿素/甲醇/硝銨銷量138/242/196/59萬噸，同比-9.0%/+18.9%/+14.4%/+3.0%，實現(xiàn)聚烯烴/尿素/甲醇/硝銨售價6337/1752/1737/1776元/噸，同比-9.4%/-14.4%/-1.1%/-13.5%，實現(xiàn)烯烴/尿素/甲醇/硝銨單位銷售成本6136/1297/1321/1412元/噸，同比-1.6%/-21.7%/-25.7%/+7.4%。公司煤化工（884281）產(chǎn)品價格受行業(yè)價格下行影響，煤價下行帶動甲醇、尿素成本下降明顯，聚烯烴裝置按計劃大修導(dǎo)致烯烴產(chǎn)銷量減少及成本降幅較小，副產(chǎn)品收入抵減成本同比減少導(dǎo)致硝銨成本上升。展望2026年，受美伊沖突導(dǎo)致Q1化工（850102）品價格大幅上漲，若不確定性局勢延續(xù)，化工（850102）品全年均價同比有望顯著上升，公司化工（850102）業(yè)務(wù)彈性有望顯著釋放。
高比例長協(xié)業(yè)績穩(wěn)定，煤電化新聯(lián)營保持增量，央企市值管理下分紅提升仍有空間。
盈利穩(wěn)定方面，公司作為中煤集團主要煤炭（850105）上市平臺，擁有晉陜蒙優(yōu)質(zhì)高熱值煤炭（850105）資源，可采儲量居上市煤企第二，2025年長協(xié)比例預(yù)計達75%，具備行業(yè)領(lǐng)先的盈
利能力及穩(wěn)定性。業(yè)務(wù)增量方面，里必煤礦、葦子溝煤礦建設(shè)按計劃推進，預(yù)計2026年底投入試生產(chǎn)，有望貢獻640萬噸產(chǎn)能增量；烏審旗2×660MW煤電一體化項目實現(xiàn)高標準開工，安太堡2×350MW低熱值煤發(fā)電項目上半年實現(xiàn)利潤近億元；陜西榆林煤化工（884281）二期年產(chǎn)90萬噸聚烯烴項目土建工程基本完工，圖克10萬噸級“液態(tài)陽光”示范項目加快建設(shè)；平朔礦區(qū)一期100MW、二期160MW光伏項目和上海能源（600508）新能源（850101）示范基地二期132MW光伏項目并網(wǎng)發(fā)電，平朔礦區(qū)三期100MW光伏項目加快建設(shè)。分紅提升方面，公司積極響應(yīng)央企市值管理改革，據(jù)年報披露，公司董事會建議2025年按照國際財務(wù)報告會計準則合并財務(wù)報表中公司股東應(yīng)占利潤144.97億元的35%計50.74億元，扣除已分派的中期股息21.98億元后，向股東分派現(xiàn)金股利28.76億元，以公司全部已發(fā)行股本132.59億股為基準，每股分派0.217元(含稅)。公司在行業(yè)承壓年份依然保持穩(wěn)定的分紅水平，當前貨幣資金及未分配利潤充足，資產(chǎn)負債率低位，分紅率較行業(yè)平均水平仍有提升空間，未來公司分紅水平仍有提升可能。
盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為209.6/221.9/234.3億元，同比增速分別為+17.2%/+5.9%/+5.6%，當前股價對應(yīng)的PE分別為11.3/10.7/10.1倍。我們認為公司煤炭（850105）主業(yè)盈利穩(wěn)定，降本增效成果顯著，煤電化新聯(lián)營發(fā)展具備成長潛力；2026年煤價回升及化工（850102）價格上漲有望釋放業(yè)績彈性；央企市值管理下分紅率有望持續(xù)提升，兼具盈利穩(wěn)定性及成長性，并有高分紅的預(yù)期，維持“買入”評級。
風險提示。煤炭（850105）價格超預(yù)期下跌，化工（850102）品價格超預(yù)期下跌，新能源（850101）轉(zhuǎn)型速度大幅加快。
天瑪智控?
信達證券——份額穩(wěn)居行業(yè)前列，智能制造增量發(fā)展?
事件：天瑪智控（688570）發(fā)布2025年年度報告，2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入16.18億元，同比下降13.03%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.98億元，同比下降71.19%；扣非后凈利潤0.82億元，同比下降73.52%。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額2.11億元，同比下降42.31%；基本每股收益0.23元/股，同比下降70.51%。
點評：
業(yè)績短期承壓，核心產(chǎn)品市占率保持行業(yè)前列。2025年，受煤炭（850105）行業(yè)周期（883436）性調(diào)整及市場競爭加劇影響，公司業(yè)績短期承壓。分業(yè)務(wù)看，無人化智能開采控制系統(tǒng)解決方案業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入10.75億元，同比下降13.82%，毛利率為21.35%，受價格策略調(diào)整影響，同比減少16.55個百分點；備件業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入3.58億元。2025年公司SAC系統(tǒng)合同額市占率達38.65%，穩(wěn)居行業(yè)前列；SAM系統(tǒng)合同額市占率為30.56%，技術(shù)領(lǐng)先地位穩(wěn)固；SAP系統(tǒng)合同額市占率達23.37%，位居行業(yè)前列。從銷售臺套數(shù)來看，三大核心系統(tǒng)均位居行業(yè)第一，體現(xiàn)了產(chǎn)品的廣泛適配性與市場認可度，有利于增加備件需求潛力，為后續(xù)發(fā)展積蓄動能。
煤礦智能化建設(shè)政策持續(xù)加碼，行業(yè)滲透率提升空間廣闊。煤礦智能化是保障能源（850101）安全、提升安全生產(chǎn)水平的關(guān)鍵。2025年，國家能源（850101）局等部門相繼發(fā)布《煤礦安全規(guī)程》(2025年修訂版)、《礦山智能機器人重點研發(fā)目錄》等一系列政策，持續(xù)推動煤礦智能化向更高水平邁進。截至2025年底，全國已建成智能化煤礦1066處，智能化產(chǎn)能占比超過65%，行業(yè)仍有較大提升空間。除橫向空間拓展外，存量裝備的迭代更新需求也將加快。公司作為行業(yè)引領(lǐng)者，在國家首批71處智能化示范建設(shè)煤礦中，為39處提供技術(shù)支撐，占比達55%，充分彰顯公司硬核實力。
智能制造業(yè)務(wù)初見成效，募投項目穩(wěn)步推進，打造第二增長曲線。公司在做強煤炭（850105）主業(yè)的同時，積極拓展無人化場景離散智能控制產(chǎn)業(yè)，重點聚焦智能制造和油壓精準數(shù)控領(lǐng)域。2025年，公司智能制造業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入0.28億元，同比增長15.66%，已初見成效，并成功中標中核集團核燃料棒生產(chǎn)線項目，實現(xiàn)重要突破。此外，公司有序推進募投項目，“智能化無人采煤控制裝備智能工廠建設(shè)項目”已建設(shè)完畢并結(jié)項，為智能制造等新業(yè)務(wù)發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)，有望打造公司第二增長曲線。
持續(xù)強化股東回報，積極履行分紅承諾。公司高度重視對投資者的合理回報。面對2025年業(yè)績波動，公司仍提出每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.00元(含稅)的分配預(yù)案，合計派發(fā)現(xiàn)金4330萬元(含稅)，占2025年度歸母凈利潤的44.26%。在行業(yè)下行周期（883436）內(nèi)延續(xù)分紅傳統(tǒng)，積極維護股東利益，彰顯了公司對未來發(fā)展的信心。
盈利預(yù)測及評級：伴隨煤炭（850105）行業(yè)高質(zhì)量轉(zhuǎn)型發(fā)展和新一輪煤炭（850105）產(chǎn)能周期（883436）開啟，在國家政策和煤礦需求的共同推動下，我國煤礦智能化發(fā)展空間依舊廣闊?？紤]到現(xiàn)階段智能化行業(yè)發(fā)展正處于鴻溝跨越，但公司作為行業(yè)龍頭（883917），潛在的科技創(chuàng)新價值較為突出，技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢有望明顯提升市場競爭力。我們預(yù)計，2026-2028年公司歸母凈利潤分別為1.03/1.19/1.4億元，EPS(攤薄)分別為0.24/0.27/0.32元，調(diào)整為“增持”評級。
風險因素：宏觀經(jīng)濟超預(yù)期下行；煤礦智能化政策變化帶來短期影響；國內(nèi)煤炭（850105）價格大幅下跌，煤企縮減智能化支出；非煤業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。
金宏氣體?
國信證券——現(xiàn)場制氣盈利能力穩(wěn)步提升，關(guān)注氦氣漲價利潤彈性?
核心觀點
2025年營收穩(wěn)健增長，利潤階段性承壓。2026年3月27日，公司發(fā)布2025年度報告，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入27.77億元，同比增長9.95%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.32億元，同比下降34.44%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤1.18億元，同比下降24.43%。收入結(jié)構(gòu)方面，大宗氣體占42.3%、特種氣體占32.1%、現(xiàn)場制氣及租金占12.9%、燃氣占8.3%。受光伏等下游行業(yè)周期（883436）性影響階段性承壓，公司特種氣體板塊收入及毛利率同比下降；但公司逆勢推進產(chǎn)業(yè)并購整合、重點項目建設(shè)落地與核心業(yè)務(wù)跨區(qū)域布局，大宗氣體、現(xiàn)場制氣收入及毛利潤同比提升。
大宗氣體業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，橫向布局持續(xù)推進：2025年，公司大宗氣體業(yè)務(wù)營業(yè)收入11.73億元，同比增長20.57%。公司堅定推進橫向布局戰(zhàn)略，核心區(qū)域不斷增加零售網(wǎng)點，新區(qū)域持續(xù)導(dǎo)入產(chǎn)品，提高零售業(yè)務(wù)的服務(wù)能力，豐富服務(wù)手段，在行業(yè)整體承壓背景下實現(xiàn)業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)健發(fā)展，進一步擴大市場份額，持續(xù)夯實大宗零售業(yè)務(wù)“壓艙石”根基。公司全國性供應(yīng)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)持續(xù)織密，通過“新建網(wǎng)點+并購整合”，鞏固長三角核心市場優(yōu)勢，并縱深推進跨區(qū)域布局，如升級改造泰州光明、布局啟東金宏等站點。此外海外市場實現(xiàn)突破，完成對新加坡CHEM-GAS的收購，穩(wěn)步切入東南亞市場。
特種氣體不斷導(dǎo)入新客戶，持續(xù)推進新品國產(chǎn)替代：2025年，公司特種氣體實現(xiàn)營業(yè)收入8.91億元，受行業(yè)周期（883436）性因素影響，特種氣體板塊利潤階段性承壓，同比下降7.42%。公司持續(xù)深耕電子特種氣體產(chǎn)業(yè)化布局，超純氨、高純氧化亞氮、電子級正硅酸乙酯、高純二氧化碳等產(chǎn)品已實現(xiàn)進口替代，并全面推動全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟環(huán)丁烷等新產(chǎn)品的試生產(chǎn)進程。2025年全年新增導(dǎo)入20余家半導(dǎo)體（881121）客戶，全面覆蓋基材、設(shè)備、制造、封裝等半導(dǎo)體（881121）全產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)。在電子大宗載氣領(lǐng)域，成功落地芯成漢奇半導(dǎo)體（881121）、浙江萊寶顯示、汕尾信利、芯業(yè)時代、高芯科技、武漢敏聲等一系列項目。其中汕尾信利項目實現(xiàn)存量替換第二單，驗證了公司在電子大宗載氣存量市場的替代能力。
現(xiàn)場制氣業(yè)務(wù)快速增長，應(yīng)用場景持續(xù)拓展：2025年全年，現(xiàn)場制氣及租金實現(xiàn)營業(yè)收入3.57億元，同比增長28.57%。公司堅持“中小型筑基、中大型突破、全球化布局”的發(fā)展思路，在中大型項目攻堅、存量運營提質(zhì)、項目并購整合賦能、全球布局突破四大維度實現(xiàn)全年跨越式發(fā)展，以長周期（883436）、穩(wěn)定化的供氣服務(wù)，持續(xù)筑牢公司抗周期（883436）經(jīng)營底盤，為整體業(yè)績增長提供堅實支撐。成功落地靖江特鋼（884184）、江蘇淮河化工（850102）等一批重點項目。山東睿霖高分子項目空分裝置由23000Nm /h提升至50000Nm /h，大幅提升供氣能力。完成對金宏皆盟(原漢興氣體)和淮安圣馬的收購，進一步擴大業(yè)務(wù)規(guī)模與市場覆蓋。成功簽約西班牙現(xiàn)場制氣項目，實現(xiàn)歐洲市場關(guān)鍵突破。湛江中集綠能項目新建綠色低碳空分裝置，并通過湛江科匯氣體有限公司實現(xiàn)工業(yè)尾氣中二氧化碳的回收與高值化利用，打造低碳循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈。
戰(zhàn)略布局氦氣業(yè)務(wù)，有望受益漲價周期（883436）：隨著全球最大的氦氣生產(chǎn)基地卡塔爾拉斯拉凡工業(yè)城遭襲，海內(nèi)外氦氣價格持續(xù)上漲，公司全力打造全球化、多元化、自主化的氦氣資源保障體系，通過鎖定多源頭氦氣資源、擴充氦氣儲運能力、攻堅自主提氦等方式確保氦氣供應(yīng)能力，氦氣價格上升有望為公司帶來可觀利潤彈性。2025年公司與阿拉爾市京藤能源（850101）合資設(shè)立專業(yè)平臺，投建氣氦、液氦提取純化裝置，實現(xiàn)氦氣自主化生產(chǎn)與規(guī)?；?yīng)；攜手高速飛車山西省實驗室、北京京能普華等機構(gòu)，聚焦氦能源（850101）技術(shù)攻關(guān)與創(chuàng)新應(yīng)用。公司氦氣資源已實現(xiàn)全場景、多層次覆蓋，包括集成電路、新型顯示等泛半導(dǎo)體（881121）核心客戶，并拓展至醫(yī)療健康、高端工業(yè)等多元領(lǐng)域。
風險提示：主營產(chǎn)品價格下降的風險；電子大宗載氣項目投產(chǎn)進度不及預(yù)期的風險；電子特氣新產(chǎn)品投產(chǎn)進度不及預(yù)期的風險。
投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測，維持“優(yōu)于大市”評級。受下游光伏等行業(yè)周期（883436）性調(diào)整影響，公司特氣產(chǎn)品競爭加劇，毛利率水平下滑；公司持續(xù)拓展大宗氣體、現(xiàn)場制氣業(yè)務(wù)，產(chǎn)品銷量、項目訂單不斷增長，一定程度上對沖了特氣對利潤下滑的影響。我們謹慎下調(diào)公司2026-2028年盈利預(yù)測：預(yù)計2026-2028年公司將實現(xiàn)收入32.8/37.9/42.4億元(前值為32.01/35.21億元)，實現(xiàn)歸母凈利潤1.91/2.47/2.94億元(前值為2.85/3.49億元)，當前股價對應(yīng)PE分別為76/59/49X，維持“優(yōu)于大市”評級。
