中金發(fā)布研報稱，考慮百威亞太(01876)或適度加大投入，下調(diào)26年EBITDA7.1%至15.93億美元，引入27年EBITDA16.37億美元。當(dāng)前股價對應(yīng)26/27年6.5/6.2倍EV/EBITDA，因股息率托底，該行維持目標(biāo)股價9.80港元/股，對應(yīng)2026/27年8.6/8.4倍EV/EBITDA，較當(dāng)前股價有25.2%上行空間，維持跑贏行業(yè)評級。

　　中金主要觀點(diǎn)如下：

　　4Q25業(yè)績基本符合該行預(yù)期

　　公司公布2025年業(yè)績：單4Q25收入/銷量/ASP/EBITDA分別同比-4.2%/-0.7%/-3.5%/-24.7%(此處同比變動均為內(nèi)生增長率，下同)，其中，中國收入/銷量/ASP/EBITDA同比-11.4%/-3.9%/-7.7%/-42.3%。業(yè)績延續(xù)調(diào)整，符合該行預(yù)期。

　　中國區(qū)：4Q25弱需求疊加渠道調(diào)整深化，量價利短期延續(xù)承壓

　　銷量端，中國區(qū)4Q25銷量同比下滑3.9%，主因公司核心的餐飲、夜場等渠道表現(xiàn)持續(xù)疲軟。單價端，4Q25中國區(qū)ASP同比-7.7%，主因公司加大對非現(xiàn)飲渠道的投入加之非現(xiàn)飲渠道占比提升對應(yīng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中樞下移。利潤端，4Q25公司享受一定的原料成本下降與運(yùn)營優(yōu)化紅利，但受經(jīng)營杠桿剛性、總部營銷費(fèi)用攤派及政府補(bǔ)助減少因素影響，中國區(qū)EBITDA同比-42.3%。

　　其他區(qū)域：印度延續(xù)增長態(tài)勢，韓國盈利等待修復(fù)

　　亞太東部：銷量端，因韓國消費(fèi)環(huán)境疲軟加之同期高基數(shù)，4Q25東部銷量同比-1.3%。單價端，受益于4Q25核心品類提價動作及2024年高端部分提價紅利延續(xù)，東部四季度ASP同比+2.5%，利潤端，因總部費(fèi)用攤派及韓國區(qū)員工薪資調(diào)整，使得4Q25東部EBITDA同比-9.8%。此外，公司的印度市場在結(jié)構(gòu)升級延續(xù)下保持高增長態(tài)勢，對沖部分中國區(qū)壓力。

　　公司2026年定調(diào)增長優(yōu)先，筑底可期

　　據(jù)公司公告，26年公司追求增長為先戰(zhàn)略，采取更主動姿態(tài)應(yīng)對市場挑戰(zhàn)；加之行業(yè)的現(xiàn)飲渠道占比已處歷史低位，進(jìn)一步向下空間有限，若現(xiàn)飲渠道回暖，百威或可釋放強(qiáng)于行業(yè)的彈性。該行認(rèn)為得益于宏觀環(huán)境觸底及公司主動戰(zhàn)略調(diào)整，26年公司或?qū)⒎�(wěn)步實(shí)現(xiàn)筑底企穩(wěn)。

　　風(fēng)險提示：升級趨勢放緩致高端化不及預(yù)期，成本上升，市場競爭加劇等。